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　　出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，嘉必優(yōu)更新了并購案，宣布擬以8.31億元購買歐易生物63.2134%股權(quán)，其中股份對價5.74億元，現(xiàn)金對價2.56億元。

　　這起交易評估增值率高達441.23%，收購之后將帶來巨額商譽。而且歐易生物面臨應(yīng)收賬款、存貨金額、資產(chǎn)負債率三高的問題。

　　從嘉必優(yōu)來看，公司賬面現(xiàn)金僅1億多元，需要借助融資完成收購。而且公司剛剛在并購上踩過雷，本次收購究竟是福是禍？

　　嘉必優(yōu)高溢價并購

　　3月4日晚間，嘉必優(yōu)披露了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書（申報稿），宣布擬以8.31億元購買歐易生物63.2134%股權(quán)，其中股份對價5.74億元，現(xiàn)金對價2.56億元。

　　嘉必優(yōu)首次公布收購預(yù)案時間為2024年11月，相比之下，這次披露的預(yù)案交易對手方從原先的14名減少到13名，購買的股權(quán)比例也相應(yīng)從65%降到63.2134%。除此之外，還取消了減值補償承諾。

　　嘉必優(yōu)是一家生物合成營養(yǎng)素產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)與銷售公司，其產(chǎn)品應(yīng)用于嬰幼兒配方食品、膳食營養(yǎng)補充劑和健康食品、特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品等領(lǐng)域。而標(biāo)的公司主要提供以單細胞與時空組學(xué)為特色的多組學(xué)技術(shù)服務(wù)，對于嘉必優(yōu)來說，相當(dāng)于跨界并購。

　　而且歐易生物2023年總資產(chǎn)占上市公司總資產(chǎn)的51%，凈資產(chǎn)占56%，營業(yè)收入占比則達到69%，因此本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

　　目前來看，這起并購存在以下問題。

　　一是并購溢價高。截至評估基準(zhǔn)日，歐易生物合并報表歸屬于母公司所有者權(quán)益為2.43億元，股東全部權(quán)益評估價值為13.16億元，評估增值率高達441.23%。收購?fù)瓿珊螅瑢⒃黾?.21億元商譽，新增商譽金額占2024年9月末上市公司總資產(chǎn)的43.30%，占凈資產(chǎn)的47.21%。2023年嘉必優(yōu)凈利潤僅為9137.42萬元，未來如果產(chǎn)生商譽減值，對公司凈利潤將產(chǎn)生重大影響。

　　二是歐易生物的業(yè)績短期波動大，歐易生物成立于2009年，公告顯示2022年虧損983.21萬元，2023年營收增長15%，凈利潤則躍升至3062.67萬元，2024年前三季度進一步達到4318.56萬元。銷售毛利率也在大幅提升。2023年凈利潤大幅增長原因究竟為何，還有待進一步披露。與此同時，現(xiàn)金流與業(yè)績增長相背離，2024年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出1981.01萬元。

　　交易對手承諾，2025年度、2026年度及2027年度的凈利潤累計不低于27000萬元，這意味著每年平均凈利潤需達到9000萬元，相比前幾年大幅增長，該承諾能否實現(xiàn)呢？

　　三是應(yīng)收賬款及存貨金額巨大，截至2024年三季末歐易生物應(yīng)收賬款余額達到1.22億元，相比2022年增長74%，遠超收入增速，占收入比重達到45%。在風(fēng)險提示中，公司表示“標(biāo)的公司與科研機構(gòu)簽署的部分業(yè)務(wù)合同存在僅由PI簽字，未經(jīng)PI任職的科研機構(gòu)蓋章的情形…可能導(dǎo)致標(biāo)的公司應(yīng)收賬款無法順利收回”。隨之而來的減值風(fēng)險不容忽視。

　　存貨也面臨同樣問題，從2022年的3772.47萬元增至2024年三季末的7200.15萬元，存貨周轉(zhuǎn)率則由3.36次降至2.53次。

　　四是歐易生物負債率較高，2023年接近60%，2024年三季末為52%，財務(wù)杠桿較高，并購之后將增加嘉必優(yōu)的負債率。

　　五是嘉必優(yōu)自身現(xiàn)金有限，本次并購涉及5.74億元的股份對價支付，以及2.56億的現(xiàn)金支付（加上中介費達到2.69億元）。而截至2024年三季末，嘉必優(yōu)賬面現(xiàn)金僅1.06億元，還有約675億元的短期有息負債，并購無疑會增加嘉必優(yōu)的財務(wù)壓力。

　　而為了實施這筆并購，嘉必優(yōu)同時發(fā)起定增，擬向不超過35名特定對象發(fā)行股份募集不超過26947.21萬元。

　　嘉必優(yōu)的難題：應(yīng)收賬款、存貨快速增長 毛利率下滑

　　嘉必優(yōu)在對外投資上剛剛踩過雷。

　　2023年月，嘉必優(yōu)發(fā)公告宣布，子公司法瑪科由于運營資金短缺嚴重，面臨破產(chǎn)風(fēng)險，向公司提出財務(wù)資助請求，而嘉必優(yōu)經(jīng)過慎重研究，決定不再增資亦不能提供財務(wù)資助。法瑪科的經(jīng)營困難對嘉必優(yōu)造成3268.97萬元的投資損失，及1434.06萬元的債權(quán)損失。

　　法瑪科成立于 2010 年，注冊地為澳大利亞悉尼市，主要從事多不飽和脂肪酸的微膠囊包埋和油脂粉末化加工產(chǎn)品生產(chǎn)銷售。出于開發(fā)海外市場的初衷，嘉必優(yōu)對法瑪科進行了兩次投資。第一次是2018年11月，出資306萬美元。第二次是2021年6月，增資370萬美元，總計持有法瑪科27.20%的股份。

　　在法瑪科暴雷的背景下，新的并購是否會重蹈覆轍，無疑會成為投資人關(guān)注的重點。

　　作為一家生物合成營養(yǎng)素公司，在品類多元化及海外市場擴張等因素驅(qū)動下，嘉必優(yōu)取得了業(yè)績的持續(xù)增長。但是與此同時，近幾年其應(yīng)收賬款和存貨也在快速增長。截至2024年前三季應(yīng)收賬款達到2.88億元，而當(dāng)期營業(yè)收入僅為3.87億元，應(yīng)收賬款占營收比例達到74%。2024年前三季末存貨也達到1.31億元的新高。而且在2023年收入增幅降至2.39%的情況下，繼續(xù)保持大幅增長。

　　嘉必優(yōu)存在明顯的大客戶依賴，2023年前五名客戶銷售額3.16億元，占年度銷售總額的72.49%。其中第一大客戶銷售占比達到29%。前五名供應(yīng)商采購占比也達到了53.31%。

　　本身經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額金額較小，再加上持續(xù)擴張，導(dǎo)致公司賬面貨幣資金不斷減少。而且在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、市場競爭給等因素影響下，出現(xiàn)了毛利率及凈利率大幅下滑。這次并購究竟會給嘉必優(yōu)帶來什么影響，還有待觀察。

責(zé)任編輯：公司觀察