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證券之星 陸雯燕

經(jīng)過前幾年的高速發(fā)展，工程機(jī)械行業(yè)目前已進(jìn)入筑底調(diào)整階段。在行業(yè)深度調(diào)整的壓力下，中聯(lián)重科(000157.SZ)2024年歸母凈利潤近乎原地踏步，僅同比微增0.41%,遠(yuǎn)不及2023年52.04%的增速。而扣非后凈利潤同比下滑則暴露出主業(yè)疲軟的隱憂。公司混凝土機(jī)械、起重機(jī)械兩大核心產(chǎn)品收入雙雙同比下滑，對工程機(jī)械板塊拖累明顯。

證券之星注意到，海外業(yè)務(wù)的高速增長與國內(nèi)市場的持續(xù)磨底形成鮮明對比，境內(nèi)收入自2022年以來深陷負(fù)增長。盡管第二增長曲線中的高空機(jī)械表現(xiàn)穩(wěn)定，但其他產(chǎn)品營收增速波動較大，整體規(guī)模仍不足以完全彌補(bǔ)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的下滑。而具身智能業(yè)務(wù)更處于“零收入、高投入”的培育階段，短期內(nèi)難扛業(yè)績大旗。國內(nèi)市場需求萎縮與新業(yè)務(wù)尚未成熟的雙重挑戰(zhàn)，正考驗(yàn)著這家工程機(jī)械龍頭穿越周期的能力。

工程機(jī)械板塊收入縮水

資料顯示，中聯(lián)重科主要從事工程機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械和礦山機(jī)械的研發(fā)、制造、銷售和服務(wù)。工程機(jī)械包括混凝土機(jī)械、起重機(jī)械、土石方施工機(jī)械、高空作業(yè)機(jī)械、樁工機(jī)械、應(yīng)急救援裝備、叉車等；農(nóng)業(yè)機(jī)械包括耕作機(jī)械、收獲機(jī)械、烘干機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)具等。

2024年，中聯(lián)重科實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入454.78億元，同比減少3.39%；對應(yīng)歸母凈利潤35.2億元，同比微增0.41%。

混凝土機(jī)械、工程起重機(jī)械、建筑起重機(jī)械是中聯(lián)重科三大傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)品線，而核心業(yè)務(wù)收入下降直接導(dǎo)致整體收入下滑。2024年，收入占比近九成的工程機(jī)械板塊實(shí)現(xiàn)營收403.56億元，同比下滑9.28%。

該業(yè)務(wù)板塊中，收入規(guī)模最大的單項核心產(chǎn)品起重機(jī)械降幅最大，其營收同比下滑23.35%至147.86億元；第二大收入產(chǎn)品混凝土機(jī)械的營收也同比下滑6.8%至80.13億元。二者收入占總收入的比重為50.13%。對比高峰期2021年，上述兩大產(chǎn)品收入合計超500億元，收入占比近八成。

證券之星注意到，雖然土方機(jī)械、高空機(jī)械營收分別同比增長0.34%、19.74%，但收入占比僅約三成，難以拉動整體板塊的營收增長。

值得一提的是，中聯(lián)重科2024年扣非后凈利潤同比下滑5.7%至25.54億元。數(shù)據(jù)顯示，2024年非經(jīng)常性損益占?xì)w母凈利潤的比重為27.45%，其中非流動性資產(chǎn)處置損益為6.63億元，拉動了歸母凈利潤的增長。

今年一季度，中聯(lián)重科實(shí)現(xiàn)營收121.17億元，同比增長2.92%；對應(yīng)歸母凈利潤14.1億元，同比增長53.98%。然而，公司扣非前后凈利潤增速差距較大，扣非后凈利潤為8.74億元，僅同比增長12.4%。歸母凈利潤的增長同樣靠非經(jīng)常性損益項目中的非流動性資產(chǎn)處置損益5.58億元。

境內(nèi)市場增長乏力

證券之星了解到，作為與房地產(chǎn)高度關(guān)聯(lián)的工程機(jī)械企業(yè)，中聯(lián)重科的業(yè)績表現(xiàn)與房地產(chǎn)市場高度相關(guān)。在周期下行、需求萎縮等因素影響下，中聯(lián)重科的營收在2021年達(dá)到671.31億元后大幅回落，近三年保持在400-500億元之間。

中聯(lián)重科在年報中提及，2024年，受房地產(chǎn)持續(xù)低迷等因素影響，國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)處于筑底階段的調(diào)整期。海外市場需求持續(xù)擴(kuò)大，中國品牌不斷加大海外市場投入，工程機(jī)械行業(yè)出口銷量保持良好的增長勢頭，行業(yè)海外業(yè)務(wù)處于快速擴(kuò)張階段。

2024年，中聯(lián)重科境外收入占比由2023年的38.04%提升至51.41%，也是境外營收首次超過境內(nèi)。具體而言，境外收入同比增長30.58%至233.8億元，境內(nèi)收入則同比下滑24.24%至220.98億元。同時，境外市場的毛利率比境內(nèi)市場高近8個百分點(diǎn)。

今年一季度，中聯(lián)重科海外銷售占比進(jìn)一步提升。境內(nèi)外業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入55.49億元、65.68億元,同比變動分別為-8.59%、15.17%,境外收入占比達(dá)54.2%。值得一提的是，2022年及2023年境內(nèi)市場的營收已接連下滑，降幅分別為48.42%、7.81%。

海外銷售占比的提升也帶動了存貨的增長。2025年一季度末，中聯(lián)重科存貨為235.71億元，較年初增加約10億元，主要是土方、礦機(jī)、農(nóng)機(jī)等新興板塊持續(xù)快速增長，公司提前主動備貨所致。

從存貨結(jié)構(gòu)上看，中聯(lián)重科認(rèn)為國內(nèi)備貨基本正常，海外庫存主要基于直銷模式下，市場拓展前期需要強(qiáng)化市場和客戶對公司和產(chǎn)品的導(dǎo)入、認(rèn)識與認(rèn)知，故而在境外自設(shè)子公司和網(wǎng)點(diǎn)加大了鋪貨力度。中聯(lián)重科表示，海外自建直銷體系已推進(jìn)4年，目前已進(jìn)入精細(xì)化管理階段，公司正著力改善海外鋪貨方案。

新增長曲線的“成長煩惱”

中聯(lián)重科在年報中表示，在穩(wěn)固原有三大優(yōu)勢板塊行業(yè)地位的同時，大力培育土方機(jī)械、高空機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、礦山機(jī)械等第二增長曲線，以及布局具身智能等未來產(chǎn)業(yè)作為第三增長曲線。截至2024年末，第二增長曲線的收入占比已超過48%。

依托公司的平臺與品牌優(yōu)勢，礦山機(jī)械、應(yīng)急裝備、中聯(lián)新材料等新興業(yè)務(wù)持續(xù)加大研發(fā)投入，2024年公司新興業(yè)務(wù)銷售規(guī)模同比增長超12%。

證券之星注意到，中聯(lián)重科第二增長曲線各大產(chǎn)品中，除高空機(jī)械外，部分產(chǎn)品似乎還未形成穩(wěn)定增長的趨勢。土方機(jī)械2024年收入幾近原地踏步，其2023年營收增速高達(dá)89.32%，2022年也有8.5%的增長。

2022年起，中聯(lián)重科就從戰(zhàn)略層面進(jìn)一步聚焦農(nóng)機(jī)板塊的發(fā)展，但農(nóng)業(yè)機(jī)械2022年及2023年的營收增速分別下滑26.43%、2.17%。2024年，該產(chǎn)品營收同比大增122.29%至46.5億元，在所有產(chǎn)品中增速最快。但收入占比僅10.22%，難以帶動整體營收增長。

值得一提的是，農(nóng)業(yè)機(jī)械的毛利率在所有單項產(chǎn)品中最低，僅12.25%，且不及國內(nèi)另一農(nóng)機(jī)巨頭一拖股份(601038.SH)的13.58%。

國內(nèi)中低端農(nóng)機(jī)市場存在明顯的產(chǎn)能過剩，同行間激烈的價格戰(zhàn)不斷壓縮利潤空間；而高端農(nóng)機(jī)領(lǐng)域由國外品牌長期占據(jù)主導(dǎo)，中聯(lián)重科雖推出了400馬力混合動力拖拉機(jī)、集成式智能駕駛插秧機(jī)等高端產(chǎn)品，但市場滲透率提升緩慢。

目前，中聯(lián)重科農(nóng)機(jī)海外市場的發(fā)展處在初期，公司將在中國周邊的國家地區(qū)繼續(xù)做大做強(qiáng)，歐美地區(qū)加快產(chǎn)品型譜的完善和認(rèn)證。上述因素使得農(nóng)業(yè)機(jī)械業(yè)務(wù)暫時難以成為支撐公司業(yè)績的中流砥柱。

對于第三增長曲線具身智能機(jī)器人業(yè)務(wù)，中聯(lián)重科已推出多款具備單機(jī)智能、機(jī)群協(xié)作能力的工程機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、特種機(jī)械產(chǎn)品，同時已在行業(yè)內(nèi)率先發(fā)布2款人形機(jī)器人樣機(jī)。但具身智能業(yè)務(wù)仍處于投入大于產(chǎn)出的培育階段，中聯(lián)重科表示，目前公司開發(fā)的機(jī)器人都尚未量產(chǎn)，未產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性收入，預(yù)計對公司短期業(yè)績無提升貢獻(xiàn)。(本文首發(fā)證券之星，作者|陸雯燕)