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??樂居財經 嚴明會 3月10日，惠譽首次授予總部位于中國的知識城（廣州）投資集團有限公司（Knowledge City (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.，簡稱“知識城集團”）“BBB”長期外幣和本幣發(fā)行人違約評級。展望“穩(wěn)定”。

??知識城集團是廣州開發(fā)區(qū)內的一個重要政府相關實體（GRE），廣州開發(fā)區(qū)是廣州市（中國東南部廣東省的省會城市）的一個國家 級經濟開發(fā)區(qū)?；葑u認為，該公司在地區(qū)內發(fā)展和促進經濟發(fā)展的法定政策角色奠定了惠譽所使用的評級方法。

??廣州開發(fā)區(qū)相對發(fā)達，工業(yè)基礎集中在高科技行業(yè)，以及汽車、石化、電子和消費品。該地區(qū)的地區(qū)生產總值（GRP）2020年增長4.5%，達到3104億元人民幣，占省會城市GRP的12%左右。

??【關鍵評級驅動因素】

??法律地位、政府持股及控制程度為“很強”

??廣州開發(fā)區(qū)政府的直接持股和對知識城集團財務和運營的高度控制應該會增強該公司在需要時獲得特別支持的預期。根據惠譽的評估，直接控制的權重更大，與控制水平類似的城市開發(fā)商一致。知識城集團 90%的股份由廣州開發(fā)區(qū)管理委員會持有，10%的股份由省政府財政廳持有，省政府財政廳為隱名股東（silent shareholder）。

??區(qū)委員會委托廣州開發(fā)區(qū)國有資產監(jiān)督管理局監(jiān)督公司董事會和管理層的任命以及戰(zhàn)略規(guī)劃，而高于某個閾值時，廣州開發(fā)區(qū)政府將最終批準所有的重大融資決策。廣州開發(fā)區(qū)國有資產監(jiān)督管理局還監(jiān)督包括公司政策目標在內的關鍵績效指標。

??政府以往支持力度：“強勁”

??廣州開發(fā)區(qū)政府為知識城集團提供了經常性大力支持，主要為資本和資產注入。自2017以來，政府注入了約9.13億元人民幣的資本，其中包括截至2021年9月財政年度的7900萬元人民幣，此外注入了一家當地政府相關實體的股權，該部分資產相當于9億元人民幣?；葑u認為，政策影響總體上對知識城集團的政策驅動收入（如土地轉讓和政府回購）構成支撐。政府過往支持力度被評定為“強勁”而不是更高水平是因為這一支持的規(guī)模不足以確保該公司有更強的財務狀況。

??違約帶來的社會影響：“中等”

??惠譽認為，知識城集團在廣州開發(fā)區(qū)內的城市發(fā)展角色符合區(qū)政府發(fā)展戰(zhàn)略性高科技產業(yè)的政策目標。該公司還與凱德集團（中國）（CapitaLand (China)）成立了合資企業(yè)（持股50%）。這是中國和新加坡國家 級合作項目的一部分。該因素評為“中等”考慮了知識城集團的地域隔離（geographical segregation），而廣州開發(fā)區(qū)有類似的城市開發(fā)商，如有需要，可以替代知識城集團的職能角色。

??違約帶來的融資影響：“強勁”

??惠譽的評估考慮了知識城集團在為廣州開發(fā)區(qū)城市發(fā)展方面進行融資的高政策強度。該地區(qū)發(fā)展集中由少數幾家政府相關實體負責，按資產規(guī)模計算，知識城集團排名第四。鑒于上述集中度，惠譽認為，如果知識城集團違約，可能擾亂地區(qū)政策驅動政府相關實體的融資可用性存在重大傳染風險，盡管惠譽已將該公司未來的擴張計劃考慮在內，該計劃將使其現有資產規(guī)模增加了一倍以上。

??知識城集團擁有多種融資渠道，包括在岸公募債券以及政策性銀行和商業(yè)銀行的銀行貸款。該評估還反映了知識城集團的市場知名度，鑒于該公司的高政策強度。因此，政府未能及時向該公司提供支持，可能會損害廣州開發(fā)區(qū)支持其政策驅動的政府相關實體的信譽和意愿。由于該地區(qū)的旗艦政府相關實體與知識城集團在該區(qū)域指定范圍內的地域集中度之間存在相當大的差距，該評估并未上升至更高水平。

??【獨立信用狀況】

??知識城集團的獨立信用狀況（SCP）被評定為“b”，反映了收入防御能力“較弱”和運營風險“中等”，以及財務狀況“較弱”，上述情況表明獨立信用狀況將處于“b（區(qū)間）”。子級特定（notch-specific）SCP主要由知識城集團的高杠桿率驅動，惠譽預計凈調整債務/EBITDA將逐漸增加，到2025年底將高于20倍。該公司的流動性應能緩解再融資風險，抵消了較低的SCP評估。

??收入防御能力：“較弱”

??知識城集團的整體收入防御能力考慮了“中等”的需求特征和“較弱”的定價特征。其政策運營趨于穩(wěn)定，并與廣州開發(fā)區(qū)的經濟發(fā)展緊密相關。核心政策業(yè)務包括房地產建設和租賃，以及土地轉讓，根據該業(yè)務，知識城集團向政府機構或第三方開發(fā)商購買和出售土地。惠譽預計房地產開發(fā)和商品銷售的收入貢獻將上升，盡管該收入的可見性較低，因此該評估并未上升至更高水平。

??運營風險：“中等”

??知識城集團的整體運營風險已納入惠譽的以下評定：運營成本和資源管理為“中等”，以及資本規(guī)劃和管理為“中性”。知識城集團有一個重大資本支出計劃，盡管該地區(qū)的發(fā)展計劃有一定的靈活性。該公司也有一個相對靈活的成本結構，因為銷售商品的成本約占其利息支出前運營費用的73%。由于廣州是一個經濟發(fā)達的城市，資源和勞動力供應充足，惠譽預計該公司在下行周期時不會產生高水平的固定成本。

??財務狀況：“較弱”

??知識城集團的高杠桿率是SCP評估的驅動因素，盡管與其他具有類似SCP的城市開發(fā)商一致?；葑u的基本案例預測，受快速擴張的推動，到2025年底知識城集團的凈債務/EBITDA將從2020財年的9.2倍（預測值）增至20倍以上。因此，公司應對壓力的財務靈活性有限，盡管公司充足的流動性緩解了這一點。

??【評級推導摘要】

??惠譽將知識城集團歸類為政府相關實體，并根據惠譽《政府相關企業(yè)評級標準》進行評級，反映其與政府的關聯(lián)性和政府提供支持意愿的因素。評級方法考慮了政府的直接持股和控制力度，以及該公司在廣州開發(fā)區(qū)城市發(fā)展中的重要政策作用。因此，惠譽認為，如有需要，政府將向知識城集團提供特別支持。根據惠譽的《公共服務類營收支持企業(yè)評級標準》評定該公司的收入防御能力、運營風險和財務狀況，因此得出知識城集團的SCP。

??【流動性和債務結構】

??知識城集團擁有充足的流動性。截至2021年9月底其合并流動性為240億元人民幣（101億元人民幣的無限制現金和約139億元人民幣的未提取銀行授信額度）應足以覆蓋69億元人民幣的短期債務。該公司擁有相對多元化的傳統(tǒng)融資來源，包括主要政策性銀行和國有銀行的債券和貸款。這些部分在其融資中占了較大比例。截至2021年9月底，該公司的短期債務比例高達40%，盡管其流動性緩解了再融資風險。

??【發(fā)行人簡介】

??知識城集團成立于1984年，其任務是在廣州開發(fā)區(qū)的知識城市區(qū)域開展城市發(fā)展。其核心政策業(yè)務是土地轉讓、房地產租賃和基礎設施建設。知識城集團還擁有若干房地產開發(fā)和商品銷售，以補充其區(qū)域開發(fā)。

??【評級敏感性】

??可能單獨或共同導致惠譽采取負面評級行動/下調評級的因素包括：

??-惠譽下調對廣州開發(fā)區(qū)為知識城集團提供補貼、補助或國家政策法規(guī)允許的其他合規(guī)資源的能力的評估結果，將導致知識城集團的評級發(fā)生變化；

??-政策角色稀釋導致與政府的關聯(lián)性或政府支持意愿減弱可能導致評級下調。

??可能單獨或共同導致惠譽采取正面評級行動/上調評級的因素包括：

??-惠譽上調對廣州開發(fā)區(qū)為知識城集團提供補貼、補助或國家政策法規(guī)允許的其他合規(guī)資源的能力的評估結果，將導致知識城集團的評級發(fā)生變化；

??-與政府的關聯(lián)性加強或政府支持意愿增加可能會導致評級上調；

??-知識城集團的SCP有了顯著改善，盡管這似乎不太可能。