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文|翠鳥資本

“富了做首飾，窮了當(dāng)盤纏”。自古以來，咱們中國人對黃金的熱愛就是這么直接。

近幾年，隨著消費需求的不斷變換，黃金首飾在消費者心中的地位不斷上升。今年上半年，隨著國內(nèi)黃金零售市場價格一路走高，也讓黃金投資成為市場熱門。

市場的火熱，也讓黃金珠寶品牌再次迎來了信心，11月10日，高端黃金珠寶品牌老鋪黃金在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，中信建投國際為獨家保薦人。

事實上，這并不是老鋪黃金第一次申請上市，2020年6月，老鋪黃金就曾披露招股說明書，但因首發(fā)未獲通過而折戟。

據(jù)了解，老鋪黃金并不“老”，于2016年成立，是我國率先推廣“古法黃金”概念的品牌，也是最早從事傳統(tǒng)工藝黃金珠寶的品牌化運(yùn)營的一家企業(yè)。

而所謂的古法黃金又是什么呢？

據(jù)老鋪黃金解釋稱，古法黃金珠寶產(chǎn)品為設(shè)計富有文化內(nèi)涵的足金，經(jīng)特殊的中國傳統(tǒng)技術(shù)加工而成，工藝設(shè)計就包括失蠟、成型、摟胎、錘揲、鏨刻、鏤空、花絲、鑲嵌及燒藍(lán)等。

古法黃金在中國市場規(guī)模近幾年也在不斷增加，據(jù)弗若斯特沙利文的資料顯示，中國古法黃金的規(guī)模（以銷售收入計）從2017年的30億元快速增長至2022年的973億元，復(fù)合年增長率達(dá)100.5%，預(yù)計到2027年市場規(guī)模將達(dá)到2025億元，復(fù)合年增長率達(dá)15.8%。

據(jù)了解，老鋪黃金采取全自營模式和主題情景店模式經(jīng)營公司全部線下門店。截至2023年11月3日，老鋪黃金在全國高端商業(yè)中心自營了29家主題情景門店。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2022年在中國所有黃金珠寶品牌中，老鋪黃金的單店收入排名第一，在截至2023年6月30日止6個月內(nèi)，公司的店均收入已達(dá)4480萬元人民幣，接近2022年全年表現(xiàn)。

財報數(shù)據(jù)顯示，老鋪黃金2020-2022年，實現(xiàn)收入分別約為8.96億元、12.65億元以及12.94億元；同期利潤分別約為8802.5萬元、1.14億元以及9452.9萬元。

而在毛利率方面，老鋪黃金也表現(xiàn)相對較好，連續(xù)3年高于40%。數(shù)據(jù)顯示，2020年-2022年，老鋪黃金的毛利率分別是43.1%、41.2%以及41.9%。

明顯高于同類型企業(yè)，數(shù)據(jù)顯示，已上市的周大福，2020-2022年毛利率分別為29.6%、28.2%、23.4%；而同樣在港股沖刺上市的夢金園毛利率僅為5.9%、3.2%、4.8%。

對此，早在2020年6月，老鋪黃金沖刺深交所主板上會被否時，發(fā)審委會議便提出上市主體合理性、毛利率顯著高于同行業(yè)可比公司的合理性等問題。

而在本次的《招股書》中，老鋪黃金解釋了毛利率較高的3個原因，分別是高端的品牌定位使其能夠收取較高的毛利率，擁有較高的定價；專注于古法黃金珠寶，因古法黃金珠寶通常需要更多工藝，因而利潤率更高；以及公司的全自營模式使其保持了較高的毛利率。

近兩年來，消費市場“購金熱情”居高不下，但老鋪黃金卻似乎出現(xiàn)了存貨走高的現(xiàn)象。

數(shù)據(jù)顯示，2020-2023年上半年，老鋪黃金的存貨余額分別是6.81億元、7.7億元、8.07億元、9.65億元，呈現(xiàn)逐漸增長的趨勢。

對此，老鋪黃金解釋道，2022年存貨增加是因為制成品的增加與門店數(shù)量的增加基本一致，以及2022年金價上漲，部分被原材料及半成品減少所抵銷。

但值得注意的是，雖然存貨余額逐漸增加，但同期內(nèi)存貨占流動資產(chǎn)總值的比例卻有所下滑，分別為84.9%、83.5%、80.3%及76%。

對于高存貨的壓力，老鋪黃金在《招股書》中提示到，若所售產(chǎn)品的市場需求突然下降，則可能導(dǎo)致存貨過剩，這可能對財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。另一方面，存貨不足可能導(dǎo)致公司的銷售額流向競爭對手，因此可能對經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

同時，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也由2021年的357天增加至2022年的383天，公司表示，主要是由于2022年疫情復(fù)發(fā)對線下銷售的負(fù)面影響。截至2023年上半年，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已大幅減少至196天。

而由于存貨占用了大量資金，且周轉(zhuǎn)天數(shù)較長的問題，老鋪黃金的現(xiàn)金流變現(xiàn)出現(xiàn)“吃緊”的情況。

數(shù)據(jù)顯示，2020-2022年，公司流動資產(chǎn)中的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為971.9萬元、2519萬元和6028.2萬元，2023年上半年達(dá)到8321.7萬元。

老鋪黃金進(jìn)一步稱，由于其業(yè)務(wù)擴(kuò)展，未來存貨可能會進(jìn)一步增加，如果黃金等原料的市場價格大幅下跌，將面臨存貨減損風(fēng)險，這可能對其財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

雖然老鋪黃金以直營為主，但似乎依然逃不開依賴營銷的魔咒。

招股書中，老鋪黃金提到本次上市，融資將主要用于擴(kuò)展銷售網(wǎng)絡(luò)，并通過在未來數(shù)年在中國及海外市場開設(shè)新門店，以促進(jìn)品牌國際化。

老鋪黃金將每年超千萬的廣告費用于門店所在的商場或周圍展示廣告、社交媒體及其他數(shù)字平臺投放廣告等，同時還參與合作商場舉辦的推廣活動或線上銷售平臺的購物節(jié)。

據(jù)招股書顯示，2020-2023年上半年，老鋪黃金的銷售及分銷開支分別為1.9億元、2.62億元、2.97億元及2.5億元，銷售費用率分別為 21.21%、20.71%、22.95%、17.63%；而同期的研發(fā)費用率分別只有0.7%、0.66%、0.65%、0.33%。

此外值得注意的一點是，供應(yīng)商高度集中的問題，在A股上市過程中曾被監(jiān)管關(guān)注金色寶藏與老鋪黃金緊密關(guān)聯(lián)。

金色寶藏是執(zhí)行董事及控股股東徐高明在2004年創(chuàng)立的，其旗下運(yùn)營“老鋪黃金”和“金色寶藏”兩個品牌。

2016年12月，老鋪黃金從金色寶藏剝離，實現(xiàn)獨立經(jīng)營。

值得一提的是，雖然與母公司剝離，但老鋪黃金與金色寶藏的交集并未立刻切斷。兩公司分立后，金色寶藏公司仍在經(jīng)營黃金類業(yè)務(wù)，且與老鋪黃金存在關(guān)聯(lián)交易，既是其大供應(yīng)商之一，也是其客戶。2017和2018年，金色寶藏均出現(xiàn)在老鋪黃金的前五大供應(yīng)商名單中。

直到2019年，金色寶藏停止經(jīng)營，才消失于老鋪黃金的大供應(yīng)商名單中。

2019年11月25日，老鋪黃金完成股改，并于次年6月開始首次遞交《招股書》。此外，供應(yīng)商的問題也被關(guān)注到，在《反饋意見》的第2、第3個問題中，要求老鋪黃金就“未將金色寶藏全部資產(chǎn)注入老鋪黃金的原因及合理性”、“金色寶藏?zé)o實際經(jīng)營后不注銷的原因”等問題進(jìn)行補(bǔ)充回答。

直到2022年5月，金色寶藏終于被注銷，老鋪黃金才算搬開了上市路上的一塊絆腳石。

雖然報告期內(nèi)，老鋪黃金清除了此前上市的關(guān)聯(lián)交易的風(fēng)險，但其在供應(yīng)商方面依然有風(fēng)險存在。

招股書顯示，2019-2023年上半年，老鋪黃金向五家最大供應(yīng)商的采購總額分別為5.46億元、7.72億元、7.05億元和9.25億元，約占各期總采購量的95.1%、95.1%、93.3%和96%，也就是說公司的原材料采購基本來自于前五大供應(yīng)商。

其中，老鋪黃金向最大供應(yīng)商的采購金額分別為5.09億元、6.06億元、6.34億元和7.73億元，約占相應(yīng)期間總采購量的88.7%、74.7%、84%和80.2%，公司對最大供應(yīng)商存在嚴(yán)重依賴。

在招股書中老鋪黃金坦言，無法保證能夠持續(xù)從主要供貨商中獲得足夠或高質(zhì)量的原材料。若公司的主要供貨商出現(xiàn)不能及時滿足其訂單需求、不能向其提供商業(yè)上可接受的條件、不能向其供應(yīng)所需質(zhì)量和數(shù)量的材料等情況，或終止與公司的業(yè)務(wù)關(guān)系，公司將面臨無法獲得足夠的原材料，甚至根本無法獲得原材料的風(fēng)險，這將對公司的業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況和營運(yùn)結(jié)果產(chǎn)生重大不利影響。

如今，“古法黃金”的熱潮仍在繼續(xù)，但老鋪黃金能否成功上市，尚不明確。

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