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　　10月22日，科源制藥發(fā)布公告，董事會審議通過了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預案的方案，公司計劃通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購買力諾投資控股集團有限公司、力諾集團股份有限公司等39名交易對方合計持有的宏濟堂99.42%股權(quán)，并募集配套資金，交易完成后，宏濟堂將成為科源制藥的控股子公司。

　　本次交易前，科源制藥主營業(yè)務為化學原料藥、化學藥品制劑及中間體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，標的公司宏濟堂主營業(yè)務為中成藥、阿膠制品及麝香酮等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公開資料顯示，宏濟堂、科源制藥、力諾投資、力諾集團同為“力諾系”旗下公司，本次交易是科源制藥從控股股東、間接控股股東、被投資企業(yè)以及相關(guān)一致行動人等手中收購股權(quán)，因而構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　事實上，作為“力諾系”大健康板塊的兩大核心資產(chǎn)，宏濟堂、科源制藥早在2019年就曾試圖以借殼亞星化學的方式登陸資本市場，但由于交易各方對本次重組的交易價格、業(yè)績承諾及補償?shù)群诵氖马椢茨苓_成一致，上述重組最終折戟。隨后兩公司分別謀求獨立上市，其中科源制藥于2023年4月4日登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　宏濟堂的上市之路則較為坎坷，2021年-2024年，宏濟堂先后接受了華泰聯(lián)合證券、中信建投的上市輔導，但最終均無果而終。而力諾集團并未打消將宏濟堂推向資本市場的念頭，IPO受阻之下，本次科源制藥收購宏濟堂99.42%股權(quán)，實質(zhì)上是以并購重組的形式實現(xiàn)宏濟堂的曲線上市。

　　標的公司財務真實性存疑 資金占用問題多年仍未解決

　　從本次并購重組的動因分析，一方面在于力諾集團一直希望將宏濟堂推向資本市場，而隨著IPO的收緊，以及宏濟堂自身存在諸多問題，獨立上市的希望已經(jīng)較為渺茫，通過并購重組的形式曲線上市相對容易。另一方面則在于科源制藥上市后業(yè)績表現(xiàn)急轉(zhuǎn)直下，而通過并購注入資產(chǎn)能顯著緩解眼下的增長焦慮。

　　就宏濟堂而言，公司創(chuàng)立于1907年，是“中華老字號”企業(yè)，主要產(chǎn)品包括中成藥、阿膠制品、麝香酮中間體、蒙脫石原料藥等。此前，公司曾于2016年10月在新三板掛牌上市，但一年后便宣布終止掛牌。對于終止掛牌的原因，公司并未透露。值得關(guān)注的是，在摘牌前一周，宏濟堂制藥因未能按期披露2016年財報，全國股轉(zhuǎn)公司對公司及相關(guān)信息披露責任人采取自律監(jiān)管措施。

　　從歷年業(yè)績表現(xiàn)看，根據(jù)宏濟堂制藥在新三板掛牌時的公開信息，公司2013年-2015年營業(yè)收入分別為2.91億元、2.61億元、4.19億元，同期凈利潤分別為1.08 億元、1.36億元、2.21億元。2016年，公司未能按期披露財報并摘牌。

　　隨后2020年，宏濟堂、科源制藥欲借殼亞星化學，據(jù)亞星化學2020年公告披露，2017年-2019年，宏濟堂營收分別為4.89億元、5.15億元、4.67億元，凈利潤分別為2010.54萬元、4635.43萬元、8386.15萬元，盈利規(guī)模相較于2015年之前已腰斬。

　　同報告期內(nèi)，宏濟堂毛利率分別為74.50%、63.56%、57.29%，呈逐年下滑趨勢，營收、毛利率大幅下滑但是凈利潤卻連年倍增，令人頗為不解。上交所也針對該次重大資產(chǎn)重組下發(fā)問詢函，對收購標的財務的真實性和合理性提出質(zhì)疑。

　　而據(jù)本次關(guān)聯(lián)交易預案顯示，2022年、2023年以及2024年上半年，宏濟堂分別實現(xiàn)營業(yè)收入12.17億元、13.75億元、9.38億元，對應凈利潤分別為2.09億元、1.51億元、1.33億元。整體來看，宏濟堂歷史業(yè)績波動極為劇烈，尤其是2017年，公司利潤一反常態(tài)，跌至僅2000余萬，結(jié)合2016年年報難產(chǎn)，兩次上市輔導均沒了下文來看，公司財務質(zhì)量或堪憂。

　　除了業(yè)績?nèi)纭斑^山車”之外，宏濟堂還存在嚴重的資金占用問題。根據(jù)科源制藥發(fā)布的關(guān)聯(lián)交易預案，截至2024年6月30日，宏濟堂大股東力諾集團及其控制的關(guān)聯(lián)方占用宏濟堂資金本金金額為6億元。

　　同時，2018年3月，力諾集團以經(jīng)評估的不動產(chǎn)向宏濟堂增資，其中，就一處不動產(chǎn)權(quán)證號為“魯（2018）濟南市不動產(chǎn)權(quán)第0006489號”的不動產(chǎn)，力諾集團已根據(jù)約定將相關(guān)不動產(chǎn)交付宏濟堂使用，但由于力諾集團以該等不動產(chǎn)為自身銀行貸款設置抵押，該等不動產(chǎn)尚未過戶至宏濟堂名下。

　　在此前宏濟堂進行上市輔導中，資金占用問題也始終存在。2023年4月，華泰證券發(fā)布的宏濟堂上市輔導工作進展情況報告（第六期）中指出，宏濟堂存在資產(chǎn)獨立性問題和大股東資金占用問題仍需要解決。2023年7月發(fā)布的第七期報告亦顯示，輔導工作將繼續(xù)推進公司治理結(jié)構(gòu)完善、不動產(chǎn)的過戶和辦證、關(guān)聯(lián)方資金占用的償還以及歷史上的職工股確權(quán)等問題的解決。

　　科源制藥業(yè)績上市即變臉 資本騰挪術(shù)一箭三雕

　　就科源制藥而言，作為力諾系大健康板塊登陸資本市場的先行軍，公司同樣存在諸多隱憂。與IPO前業(yè)績穩(wěn)健增長形成鮮明對比，公司2023年4月于創(chuàng)業(yè)板上市后業(yè)績便急轉(zhuǎn)直下。

　　2023年，科源制藥實現(xiàn)營業(yè)收入4.48億元，同比微增1.07%；實現(xiàn)歸母凈利潤7703.94萬元，同比大幅下降15.60%；實現(xiàn)扣非凈利潤6545.07萬元，同比大幅下降23.10%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額僅3703.10萬元，同比減少68.04%。

　　在2023年基數(shù)較低的背景下，2024年上半年，公司業(yè)績進一步下滑。報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營收2.37億元，同比增長5.64%，而歸母凈利潤及扣非凈利潤均為0.36億元，同比降幅近3成。而上市之前，即2020年-2022年，公司營收同比增速分別為18.02%、14.67%、5.22%；歸母凈利潤同比增速分別為127.73%、13.87%、16.77%。

　　從盈利能力看，公司毛利率持續(xù)下降，2024年上半年毛利率為40.87%，同比大幅下降11.8個百分點。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)均連年延長，并于2024年上半年創(chuàng)歷史新高，公司營運效率持續(xù)下降。

　　值得一提的是，在科源制藥上市后一個月內(nèi)，公司副總經(jīng)理、總經(jīng)理就先后離職。2023年10月，公司聘任新的財務負責人，但兩個月后即離職，離職原因均為個人原因。

　　整體而言，科源制藥并購宏濟堂能在一定程度上緩解短期內(nèi)的業(yè)績壓力，同時實現(xiàn)相關(guān)資產(chǎn)的曲線上市。從市值角度來看，披露關(guān)聯(lián)交易預案前，公司股價長期陰跌，近期低點出現(xiàn)在2024年9月18日，股價為18.52元/股，已嚴重破發(fā)。預案披露后，公司股價強力拉升，10月22日、23日股價連續(xù)漲停，23日報收35.05元/股，可謂一箭三雕。

　　然而，從宏濟堂、科源制藥出現(xiàn)的種種反常跡象來看，本次并購重組究竟是實現(xiàn)優(yōu)勢互補，產(chǎn)業(yè)協(xié)同的雙贏策略，還是又一場資本局猶未可知。

責任編輯：公司觀察