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國信證券發(fā)布研究報告稱，預(yù)計2024-2026年光大環(huán)境(00257)歸母凈利潤分別為37.03/39.43/41.44億港元，同比增長-16.4%/6.5%/5.1%;EPS分別為0.60/0.64/0.67元。通過多角度估值，預(yù)計公司合理估值4.48-4.73港元之間，首次覆蓋，給予“優(yōu)于大市”評級。

國信證券主要觀點如下：

全球最大垃圾焚燒投資運營商。

光大環(huán)境前身光大國際成立于1993年，4年后成功登陸香港聯(lián)交所，2003年開始進(jìn)軍環(huán)保行業(yè)，是業(yè)內(nèi)為數(shù)不多的央企上市公司。歷經(jīng)二十余年發(fā)展，公司已成長為全球最大的垃圾焚燒發(fā)電投資運營商，旗下環(huán)保能源及綠色環(huán)保板塊共落實垃圾發(fā)電項目191個(含委托運營項目)，設(shè)計日處理生活垃圾15.89萬噸，全行業(yè)第一。

光大環(huán)境股價壓制因素淺析。

1)會計處理復(fù)雜。港股BOT會計準(zhǔn)則復(fù)雜，公司披露的運營收入/建造收入/財務(wù)收入僅憑字面意思易造成誤解，財報閱讀難度相對較高。

2)業(yè)務(wù)多元化壓制估值。經(jīng)過多年發(fā)展，公司從早期的垃圾焚燒業(yè)務(wù)逐步擴(kuò)張到餐廚、污泥、水務(wù)、生物質(zhì)發(fā)電、危廢、光伏多領(lǐng)域，同時控股兩家港股上市公司(光大水務(wù)&光大綠色環(huán)保)，無法按照純垃圾焚燒發(fā)電公司進(jìn)行估值。

3)歷史巨額投資&應(yīng)收賬款拖累現(xiàn)金流。業(yè)務(wù)擴(kuò)張期資金需求巨大，持續(xù)對外融資拖累現(xiàn)金流表現(xiàn)，高資產(chǎn)負(fù)債率和高財務(wù)費用率也對業(yè)績形成壓制。同時，在國補(bǔ)退坡和地方政府財政壓力較大的行業(yè)背景下，公司電費補(bǔ)貼、垃圾處理費、污水處理費均被一定程度上拖欠。

為什么當(dāng)前時點該行繼續(xù)看好光大環(huán)境?

1)資本開支下降，24H1自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正：作為行業(yè)龍頭，伴隨垃圾焚燒行業(yè)增長接近尾聲，公司資本開支持續(xù)顯著下降，同時更多項目的投運帶來充裕經(jīng)營現(xiàn)金流，2024H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流-資本性開支的金額約為10.3億港元，已實現(xiàn)轉(zhuǎn)正。

2)運營利潤占比持續(xù)上升：同樣資本開支下降帶來建造收入占比持續(xù)下降，運營收入占比提升，參考香港二級市場對于垃圾焚燒公司的估值，運營利潤擁有更高的估值水平。按照2025年估值水平看，只考慮運營利潤光大環(huán)境當(dāng)前的PE僅6倍左右，對比同行業(yè)相對低估。

3)股息率高、分紅能力提升：當(dāng)前公司股息率5.58%(2024.12.25收盤價)左右，位于垃圾焚燒行業(yè)第一梯隊，自由現(xiàn)金流拐點出現(xiàn)后，公司分紅能力有望提升。

風(fēng)險提示：主業(yè)增長無法覆蓋建造利潤下滑;應(yīng)收賬款回收不及預(yù)期、分紅提升不及預(yù)期。