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引言：

2025年以來，銀行全收益指數(shù)年內(nèi)累計漲幅超15%，部分投資者對銀行股短期估值存在擔(dān)憂。估值水平上升后，銀行之后修復(fù)空間如何理解？股息率因股價上漲而降低，是否會對依賴股息收入的長期配置資金吸引力降低？

我們先來看一組數(shù)據(jù)。

銀行股息率仍具吸引力。銀行指數(shù)股息率從2024年初的6%降至當(dāng)前4%，但仍顯著高于10年期國債收益率（1.7%）。在“資產(chǎn)荒”背景下，仍是險資等長期資金的核心配置方向。

市凈率（PB）修復(fù)至歷史中樞。當(dāng)前銀行板塊的PB估值水平0.74x，仍不足1Xpb，處于過去10年中樞水平。

2024年以來，中證銀行指數(shù)的PB估值

數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025年8月8日

如何看待銀行股合理估值？

維度一：看銀行收益率與ROE

拉長周期來看，銀行股投資回報率近似等同于獲取銀行ROE（2012年以來年化收益率約13%）；但2020年以來銀行持有年化回報率（約7.7%）與穩(wěn)健ROE（約10%）存在明顯背離，這表明當(dāng)前銀行股仍處在估值“填權(quán)”過程。

維度二：以海外銀行為鑒，國內(nèi)上市銀行估值提升存在合理性

（1）從盈利能力維度，國內(nèi)四大行ROE水平與美國相近

從ROE維度，2024年國內(nèi)四大行ROE水平為10.2%，美國四大行ROE為11.3%。其中，中、美四大行ROA分別為0.77%、0.95%。但從估值維度來看，當(dāng)前國內(nèi)四大行平均靜態(tài)估值為0.76xPB，遠不及美國四大行（1.55xPB）。

若僅從盈利能力的線性外推，無論從ROA還是ROE來比較，國內(nèi)四大行估值修復(fù)至1倍是存在合理性的（國內(nèi)大行的估值水平基本錨定了上市銀行平均估值水平）。

（2）基于股息率角度，中國四大行業(yè)績和分紅相較于海外更具備確定性

從股息率來看，國內(nèi)四大行股息率為4.1%（十年期國債收益率為1.7%），美國四大行股息率為2.0%，低于十年期美債收益率（4.35%）?；诜旨t及業(yè)績穩(wěn)定性維度，在當(dāng)前股息率策略下，國內(nèi)銀行相較于海外四大行更應(yīng)給予確定性估值溢價：

①國內(nèi)銀行分紅率穩(wěn)定性更優(yōu)：從分紅率來看，2024年國內(nèi)四大行為30%，并且連續(xù)多年不變。反觀美國四大行，2024年平均分紅率為28%，不及國內(nèi)四大行，且分紅率波動大，例如2020年平均分紅率為53%，但2021年平均分紅率為19%。分紅率的波動，也意味著股息率的相對不確定性。

②國內(nèi)銀行業(yè)績確定性更強：從業(yè)績表現(xiàn)來看，2015年以來國內(nèi)四大行的歸母凈利潤同比增速標(biāo)準(zhǔn)差為3.1%，而美國四大行的標(biāo)準(zhǔn)差為43%，也意味著業(yè)績的可預(yù)測性更低。如果以撥備覆蓋率去衡量“業(yè)績調(diào)節(jié)”儲備情況，2024年國內(nèi)四大行平均撥備覆蓋率為238%，而美國四大行為215%，側(cè)面也驗證了國內(nèi)四大行更強的穩(wěn)定業(yè)績能力。

當(dāng)前銀行板塊股息率約4%，遠超約1.7%的十年期國債收益率

數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025年8月8日

需要注意的是，美國四大行估值雖然可以作為借鑒，但并不具備完全可比性。實際上，中美銀行在展業(yè)范疇上，就具備本質(zhì)差別：國內(nèi)金融機構(gòu)為分業(yè)經(jīng)營，但美國銀行業(yè)是混業(yè)經(jīng)營，且資金使用工具更為豐富，這也就意味著美國銀行業(yè)對于經(jīng)濟周期的反應(yīng)是更具備彈性的（主要來自于非息業(yè)務(wù)收入，投行業(yè)務(wù)、財富管理業(yè)務(wù)等等）。經(jīng)濟環(huán)境、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入結(jié)構(gòu)差異下，僅僅以ROE水平去對標(biāo)估值并不完全合理。

針對銀行板塊的ETF工具怎么選？

當(dāng)大家在選擇銀行ETF的時候，本質(zhì)上還是認為紅利資產(chǎn)有配置價值，也希望獲得股息率和不錯的收益。同樣是在銀行ETF賽道上，有一個ETF的超額收益突出，同樣是跟蹤中證銀行指數(shù)，銀行ETF易方達的收益表現(xiàn)最好，相較于同類ETF超額收益更高。

銀行ETF易方達（516310，聯(lián)接：161121/009860）最新規(guī)模21億元，近三年、近一年、近三月超額收益均為同類第一。銀行ETF易方達通過精細化管理，在嚴格控制跟蹤誤差的基礎(chǔ)上，力爭獲取長期穩(wěn)定的超額收益。

銀行ETF易方達：超額收益為同類第一

數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025年8月8日，統(tǒng)計范圍為跟蹤同一標(biāo)的指數(shù)的ETF