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截至午盤，國(guó)債期貨走弱，30年期主力合約盤中跌0.9%，現(xiàn)報(bào)116.600點(diǎn)。10年期跌0.23%，現(xiàn)報(bào)108.075點(diǎn)。5年期跌0.13%，現(xiàn)報(bào)105.54點(diǎn)。2年期跌0.04%，現(xiàn)報(bào)102.302點(diǎn)。

相關(guān)ETF方面，30年國(guó)債ETF博時(shí)（511130）震蕩走低，跌超1%，成交額近50億元，換手率超30%，交投活躍。該ETF近五日獲資金凈流入超10億元，備受市場(chǎng)關(guān)注。

相關(guān)機(jī)構(gòu)發(fā)文表示，由于近期債市持續(xù)調(diào)整，對(duì)于大類資產(chǎn)切換的聲音不絕于耳，而我們認(rèn)為債市現(xiàn)階段是“調(diào)整”而非“反轉(zhuǎn)”，未來(lái)一個(gè)半月或進(jìn)入超長(zhǎng)債的配置窗口期。

本輪債市調(diào)整的直接因素是權(quán)益市場(chǎng)的持續(xù)上漲，債券上半年賺錢效應(yīng)較差，居民存款搬家，股債翹板效應(yīng)下導(dǎo)致債市持續(xù)調(diào)整。從機(jī)構(gòu)行為來(lái)看，市場(chǎng)演繹股債大類資產(chǎn)切換的悲觀敘事，導(dǎo)致基金、券商等交易盤拋壓較重，而保險(xiǎn)、銀行等由于保費(fèi)收入不及預(yù)期，釋放盈利等因素，導(dǎo)致配置盤買入利率階段性較弱。

從根本原因來(lái)看，本輪牛市是4月以來(lái)弱美元帶來(lái)的全球流動(dòng)性寬松，其代表特征是中證2000市盈率的快速抬升。8月15日中證2000指數(shù)市盈率約為150倍，處于指數(shù)發(fā)布以來(lái)的極高位置，已超過(guò)歷史99%分位。

8月12日，美國(guó)公布7月CPI數(shù)據(jù)后，CPI數(shù)據(jù)有所下降，疊加此前美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期走弱，以及貝森特發(fā)言稱聯(lián)儲(chǔ)中性情況下應(yīng)降息150bp，導(dǎo)致權(quán)益市場(chǎng)對(duì)9月聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期繼續(xù)升溫，股市快速上漲。但從核心CPI數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)通脹壓力并未緩解。8月14日晚，美國(guó)7月PPI數(shù)據(jù)超預(yù)期走強(qiáng)，貝森特同步辟謠稱并未催促聯(lián)儲(chǔ)降息，美股邊際走弱。但國(guó)內(nèi)A股在情緒催化下持續(xù)走高，債市情緒持續(xù)悲觀。

圖：中證2000市盈率走勢(shì)

A股機(jī)構(gòu)行為方面：上周上漲主要由散戶驅(qū)動(dòng)，因此對(duì)國(guó)內(nèi)社融、海外降息預(yù)期落空等不利因素脫敏。機(jī)構(gòu)方面，由于權(quán)益整體偏貴，目前的態(tài)度是既不會(huì)大幅加倉(cāng)，也不會(huì)大幅減倉(cāng)。但從寬基ETF規(guī)模變化可以看出，上周規(guī)模持續(xù)凈流出，銀行股持續(xù)下跌，反映國(guó)家隊(duì)有意對(duì)股市降溫，同時(shí)從消息面驗(yàn)證，國(guó)家隊(duì)并不希望權(quán)益市場(chǎng)持續(xù)快速上漲，存在“不勞而獲”的嫌疑。

圖：A股：融資資金凈流入，ETF資金凈流出

圖：8/11-15日各行業(yè)和寬基ETF凈申購(gòu)份額

相關(guān)機(jī)構(gòu)指出，當(dāng)前市場(chǎng)存在三個(gè)預(yù)期差：

第一，中美關(guān)系。中美90天關(guān)稅暫緩其實(shí)是雙方并未達(dá)成一致而互相妥協(xié)的結(jié)果。從國(guó)際局勢(shì)來(lái)看，中美關(guān)系依然存在波折。首先，美國(guó)與歐洲、日本等全球主要大國(guó)均已達(dá)成貿(mào)易協(xié)定。其次，美國(guó)與俄國(guó)就相關(guān)問(wèn)題也將達(dá)成一致，美俄關(guān)系趨緩。因此在下階段的談判中，美國(guó)與中國(guó)在貿(mào)易談判中掌握了更多談判籌碼，中美關(guān)系存在不確定性。

第二，聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期。聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前面臨兩難，一方面是非農(nóng)數(shù)據(jù)走弱帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退壓力，另一方面是通脹數(shù)據(jù)持續(xù)走高，且伴隨的貿(mào)易商的庫(kù)存消耗，在四季度美國(guó)關(guān)稅帶來(lái)對(duì)國(guó)內(nèi)通脹帶來(lái)的壓力將進(jìn)一步顯現(xiàn)?！爸斡邇r(jià)的是高價(jià)”，我們認(rèn)為在四季度通脹壓力下，聯(lián)儲(chǔ)降息概率較低，存在預(yù)期差。

第三，9月份的資金面。債市的機(jī)構(gòu)止盈行為部分是源于對(duì)9月份季末資金面的擔(dān)憂，但從6月資金面可以看出，資金壓力越大時(shí)，央行的呵護(hù)力度也越大，同時(shí)考慮到9月3日國(guó)慶大閱兵，因此我們認(rèn)為9月中上旬資金面平穩(wěn)，但臨近跨季資金面仍有一定壓力，但低于市場(chǎng)預(yù)期。

中美關(guān)系、聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期、央行對(duì)9月資金面的呵護(hù)態(tài)度，三個(gè)預(yù)期差將對(duì)短期權(quán)益過(guò)熱情緒糾偏。其次，央行態(tài)度未變。短端利率維持低位，央行的寬松態(tài)度不變，長(zhǎng)端利率上行空間是有限的。債券性價(jià)比提升后，資金將從股市向債市回流。債券性價(jià)比低，賺錢效應(yīng)差，導(dǎo)致資金持續(xù)流向股市，是股債翹板的原因之一。當(dāng)債券賠率提升時(shí)，資金將從股市向債市回流。

節(jié)奏方面：短期，我們認(rèn)為A股階段性降溫的概率在提高，債市存在階段性的喘息期。一是，在全球風(fēng)險(xiǎn)偏好降溫的背景下，以及國(guó)家隊(duì)持續(xù)降溫，A股面臨階段性的調(diào)整壓力。二是，8月下旬是上半年中報(bào)的集中披露期，弱現(xiàn)實(shí)對(duì)強(qiáng)預(yù)期糾偏。三是，債券賠率抬升后，配置盤的力量邊際走強(qiáng)。

30年國(guó)債利率2%以上具備賠率價(jià)值，但勝率存在不確定性，主要取決于權(quán)益市場(chǎng)和債市機(jī)構(gòu)行為變化。30年國(guó)債短期修復(fù)下限預(yù)計(jì)在1.92-1.95%附近，若向上突破則高點(diǎn)在2.05-2.1%。從外部環(huán)境、資金節(jié)奏和機(jī)構(gòu)行為來(lái)看，四季度仍有可能接近或突破全年低點(diǎn)1.80%。

30年國(guó)債ETF博時(shí)（511130）于2024年3月成立，是市場(chǎng)上僅有的兩只場(chǎng)內(nèi)超長(zhǎng)久期債券ETF基金之一，跟蹤指數(shù)為“上證30年期國(guó)債指數(shù)”，指數(shù)代碼為“950175.CSI”。根據(jù)指數(shù)編制方案，上證30年期國(guó)債指數(shù)從上海證券交易所上市的債券中，選取符合中國(guó)金融期貨交易所30年期國(guó)債期貨近月合約可交割條件的國(guó)債作為指數(shù)樣本，以反映滬市相應(yīng)期限國(guó)債的整體表現(xiàn)，一般季度進(jìn)行調(diào)整。久期約21年，對(duì)利率變動(dòng)高度敏感，值得投資者關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。基金不同于銀行儲(chǔ)蓄和債券等固定收益預(yù)期的金融工具，不同類型的基金風(fēng)險(xiǎn)收益情況不同，投資人既可能分享基金投資所產(chǎn)生的收益，也可能承擔(dān)基金投資所帶來(lái)的損失?；鸸芾砣顺兄Z以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證收益，基金凈值存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人管理的其他基金業(yè)績(jī)不構(gòu)成對(duì)本基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證，基金的過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)。投資者應(yīng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書》及《產(chǎn)品概要》等法律文件，及時(shí)關(guān)注本公司出具的適當(dāng)性意見，各銷售機(jī)構(gòu)關(guān)于適當(dāng)性的意見不必然一致，本公司的適當(dāng)性匹配意見并不表明對(duì)基金的風(fēng)險(xiǎn)和收益做出實(shí)質(zhì)性判斷或者保證。基金合同中關(guān)于基金風(fēng)險(xiǎn)收益特征與基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)因考慮因素不同而存在差異。投資者應(yīng)了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益情況，結(jié)合自身投資目的、期限、投資經(jīng)驗(yàn)及風(fēng)險(xiǎn)承受能力謹(jǐn)慎決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)采信不符合法律法規(guī)要求的銷售行為及違規(guī)宣傳推介材料。