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作者 | 于婞?編輯丨高巖?來(lái)源 | 野馬財(cái)經(jīng)

蒙牛乳業(yè)(2319.HK)于8月27日晚間交出了2025年上半年的成績(jī)單。財(cái)報(bào)顯示，由于原奶仍階段性供給過(guò)剩，需求恢復(fù)不及預(yù)期，乳制品行業(yè)供需矛盾仍存，蒙牛乳業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收415.672億元，同比下降6.9%。

不過(guò)公司毛利率同比提升 1.4 個(gè)百分點(diǎn)至 41.7%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)35.38億元，同比增長(zhǎng)13.4%。

截至8月28日，蒙牛乳業(yè)報(bào)收15.84港元/股，總市值632億港元（約合人民幣578.8億元）。

在6大業(yè)務(wù)板塊中，奶粉業(yè)務(wù)營(yíng)收為16.76億元（2024年為16.353 億元），占蒙?？偁I(yíng)收的4%（2024年為3.7%）。

值得注意的是，就在9天前的8月18日，新西蘭a2牛奶公司宣布以2.82億新西蘭元（約合12億元人民幣）收購(gòu)蒙牛旗下雅士利國(guó)際的新西蘭Pokeno工廠。這場(chǎng)交易已獲新西蘭海外投資辦公室批準(zhǔn)，預(yù)計(jì)將于9月1日完成交割。

2013年，蒙牛以124億港元的總價(jià)收購(gòu)雅士利，如今旗下工廠出售價(jià)格僅為當(dāng)年收購(gòu)總價(jià)的9.6%。

在雅士利國(guó)際退市兩年后和奶粉業(yè)務(wù)開(kāi)始有回暖跡象的當(dāng)下，蒙牛乳業(yè)為何開(kāi)始出售這家昔日嬰幼兒配方奶粉巨頭的資產(chǎn)？

蒙牛甩賣(mài)雅士利工廠

嬰配奶粉市場(chǎng)格局要變？

作為雅士利國(guó)際的核心資產(chǎn)之一，雅士利新西蘭工廠是公司的首個(gè)海外自建工廠，2015年投產(chǎn)時(shí)投資額達(dá)11億元人民幣，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能5.2萬(wàn)噸嬰幼兒配方奶粉，定位為“全球最先進(jìn)技術(shù)”的全透明生產(chǎn)線，目標(biāo)是為中國(guó)市場(chǎng)提供高端原裝進(jìn)口產(chǎn)品。

據(jù)悉，工廠完全符合中國(guó)及新西蘭雙重監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，采用全流程可追溯系統(tǒng)，且通過(guò)新西蘭食品安全認(rèn)證。2013年蒙牛收購(gòu)雅士利后，陸續(xù)將歐世蒙牛、多美滋中國(guó)等奶粉品牌并入雅士利體系，新西蘭工廠成為其國(guó)際化布局的關(guān)鍵支點(diǎn)。其產(chǎn)品供應(yīng)中國(guó)、新西蘭及歐洲市場(chǎng)。

獨(dú)立乳品分析師宋亮評(píng)價(jià)道：“盡管這是蒙牛十幾年前建設(shè)的工廠，但就規(guī)模和配套設(shè)施而言，它仍是新西蘭最好的工廠之一。”

該工廠最核心的價(jià)值還在于其持有的兩個(gè)中文標(biāo)簽嬰配粉產(chǎn)品配方注冊(cè)證，這也是a2牛奶公司收購(gòu)雅士利新西蘭工廠的核心目標(biāo)之一。此外，工廠還具備申請(qǐng)第三款中文標(biāo)簽注冊(cè)證的潛在資質(zhì)，對(duì)a2牛奶而言，此次收購(gòu)是其中國(guó)市場(chǎng)戰(zhàn)略的關(guān)鍵落子。a2牛奶公司首席執(zhí)行官David Bortolussi表示，收購(gòu)雅士利工廠是“擴(kuò)大中國(guó)市場(chǎng)份額的關(guān)鍵一步”。

圖源：罐頭圖庫(kù)

a2牛奶目前只有一款中文標(biāo)簽產(chǎn)品，但在中國(guó)嬰配粉市場(chǎng)排名第四。David Bortolussi指出：“在前十名玩家中，a2是唯一只有一個(gè)中文標(biāo)簽產(chǎn)品的品牌。在如此龐大復(fù)雜的市場(chǎng)，單靠一個(gè)產(chǎn)品很難挖掘全部潛力”。

而完成交易后，a2牛奶計(jì)劃在未來(lái)數(shù)年內(nèi)投入約1億新西蘭元（約4.2億元人民幣）用于Pokeno工廠的多階段資本擴(kuò)張與能力提升。而中國(guó)嬰幼兒配方奶粉的格局或許也將發(fā)生改變。

昔日重金砸向嬰幼兒配方奶粉的蒙牛，為何只12億元就把這一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)賣(mài)掉了？

被雅士利拖累10年

蒙牛忍痛割?lèi)?ài)

蒙牛有常溫、低溫、冰品、鮮奶、奶粉、奶酪6大核心業(yè)務(wù)，其中奶粉業(yè)務(wù)上半年占總營(yíng)收的4%，雖然營(yíng)收占比有所增長(zhǎng)，但依然是公司發(fā)展的一塊短板。

實(shí)際上，蒙牛布局奶粉業(yè)務(wù)并不算晚，但大規(guī)模戰(zhàn)略投入與資本運(yùn)作主要集中在2010年后，尤其是2013年蒙牛收購(gòu)雅士利還成為中國(guó)乳業(yè)最大并購(gòu)案。

雅士利的創(chuàng)始人是“潮商”張利鈿，品牌創(chuàng)立于1983年，從一家小工廠起家，最初只是做休閑食品，1995年才引進(jìn)了成人奶粉和嬰幼兒奶粉生產(chǎn)線，正式步入奶粉行業(yè)。隨后雅士利奶粉迅速發(fā)展，并逐漸成為廣東省最大、中國(guó)第三大的嬰幼兒配方奶粉公司，2010年，公司在港交所掛牌上市，張利鈿也被冠以“廣東奶粉大王”的名頭。

當(dāng)時(shí)蒙牛剛剛通過(guò)收購(gòu)君樂(lè)寶51%股權(quán)切入嬰幼兒奶粉市場(chǎng)，君樂(lè)寶定位中低端奶粉。

而雅士利經(jīng)歷了2008年三聚氰胺事件后，開(kāi)始戰(zhàn)略調(diào)整，轉(zhuǎn)向與國(guó)際接軌，使用進(jìn)口奶源，并于2012年選中了新西蘭奶源的核心地區(qū)，還在2013年初宣布投資11億元人民幣在新西蘭建立生產(chǎn)基地。

緊接著2013年6月，蒙牛斥資124億港幣入主雅士利，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)中國(guó)乳業(yè)最大并購(gòu)案。蒙牛也希望通過(guò)此次收購(gòu)彌補(bǔ)其在嬰幼兒奶粉領(lǐng)域的短板，與老對(duì)手伊利一較高下。

圖源：罐頭圖庫(kù)

作為整合蒙牛旗下奶粉品牌的上市公司，雅士利擁有包括雅士利以及瑞哺恩等多個(gè)配方奶粉品牌。然而，自2013年被蒙牛乳業(yè)收購(gòu)后，雅士利的業(yè)績(jī)并不理想。

一方面是原有張利鈿管理團(tuán)隊(duì)離開(kāi)，新的內(nèi)部管理相對(duì)薄弱，再加上后期多品牌整合，進(jìn)一步加劇雅士利管理層的矛盾。受此影響，雅士利對(duì)外擴(kuò)張的速度放緩，并且錯(cuò)過(guò)2016年國(guó)內(nèi)嬰幼兒奶粉配方注冊(cè)制帶來(lái)的市場(chǎng)轉(zhuǎn)折紅利，因此業(yè)績(jī)一直低迷。

另一方面，雖然二胎政策放開(kāi)后國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了短暫的“嬰兒潮”，但隨著后續(xù)出生率下降，疊加疫情等因素影響，嬰幼兒奶粉市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力加劇。

2013年-2022年期間，雅士利的營(yíng)收一度由38.9億元降至22.03億元，雖然后來(lái)回升至37.38億元，但仍未達(dá)到當(dāng)初的水平。尤其是，2021年，雅士利營(yíng)收雖然增至44.35億元，凈利潤(rùn)卻虧損8136.3萬(wàn)元。

由于業(yè)績(jī)持續(xù)走低，蒙牛于2022年3月以29.06億港幣的代價(jià)啟動(dòng)了對(duì)雅士利的私有化。歷時(shí)16個(gè)月后，這一進(jìn)程在2023年7月最終完成，雅士利也隨之結(jié)束了其在港交所長(zhǎng)達(dá)13年的上市歷程。

退市兩年后，蒙牛開(kāi)始出售雅士利的核心資產(chǎn)。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，蒙牛在雅士利的品牌運(yùn)營(yíng)上，其核心問(wèn)題在于資源與資金的分配未能到位。這直接導(dǎo)致雅士利未能實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展。蒙牛將主要精力放在基礎(chǔ)白奶、奶酪、冰品及低溫產(chǎn)品四大板塊上，因此對(duì)奶粉業(yè)務(wù)的關(guān)注度和重視度不足，這是公司發(fā)展欠佳最直接的原因。

重新押注貝拉米？

蒙牛出售雅士利工廠與奶粉業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)形成反差。實(shí)際上，2025年上半年，嬰配粉行業(yè)逐步企穩(wěn)。隨著嬰幼兒精準(zhǔn)營(yíng)養(yǎng)分齡及兒童營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品需求提升，產(chǎn)品功能和配方更加細(xì)分化和科學(xué)化；同時(shí)，國(guó)產(chǎn)奶粉實(shí)力持續(xù)增強(qiáng)，本土品牌占比提升。

但對(duì)蒙牛而言，此次出售是其主動(dòng)優(yōu)化資產(chǎn)組合的關(guān)鍵一步。

蒙牛近年業(yè)績(jī)承壓明顯，2024年，公司營(yíng)收886.75億元，同比下降10.09%；歸母凈利潤(rùn)1.05億元，同比大幅下降97.83%。奶粉業(yè)務(wù)營(yíng)收為33.2億元，僅占整體營(yíng)收3.74%，同比下降12.66%。

今年上半年凈利潤(rùn)雖然同比增長(zhǎng)13.4%，但營(yíng)收卻同比下降6.9%。

蒙牛對(duì)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》表示，出售新西蘭資產(chǎn)是公司近兩年來(lái)主動(dòng)管控資本性支出、調(diào)整優(yōu)化資產(chǎn)組合系列管理動(dòng)作的一部分。就奶粉業(yè)務(wù)而言，貝拉米作為蒙牛國(guó)際化戰(zhàn)略的重要支柱，近年持續(xù)拓展東南亞市場(chǎng)，其中越南市場(chǎng)表現(xiàn)突出。

斗轉(zhuǎn)星移，貝拉米從雅士利手中接棒了蒙牛國(guó)際化的任務(wù)。

圖源：罐頭圖庫(kù)

半年報(bào)顯示，貝拉米有機(jī)不斷夯實(shí)“澳洲有機(jī)奶粉銷(xiāo)量第一”品牌定位，堅(jiān)定“雙輪驅(qū)動(dòng)保增長(zhǎng)”的核心戰(zhàn)略，旗下高端產(chǎn)品線“貝拉米白金有機(jī)A2”實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)高速增長(zhǎng)，上半年同比增長(zhǎng)翻倍，增速遠(yuǎn)超跨境行業(yè)及核心競(jìng)品。未來(lái)，貝拉米有機(jī)將推出更多高端有機(jī)產(chǎn)品，持續(xù)深化有機(jī)功能性產(chǎn)品布局。

但值得注意的是，收購(gòu)?fù)瓿珊蟮膸啄陼r(shí)間里，由于貝拉米未能通過(guò)中國(guó)配方注冊(cè)審批，其在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)舉步維艱，只能通過(guò)跨境購(gòu)或海淘的方式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。直到2023年，貝拉米旗下菁躍全系列產(chǎn)品獲批新國(guó)標(biāo)注冊(cè)。

截至2024年，蒙牛已累計(jì)為貝拉米計(jì)提商譽(yù)減值超50億元，成為拖累公司業(yè)績(jī)的主要原因之一。

不過(guò)蒙牛的心思已經(jīng)不是完全放在嬰幼兒配方奶粉方面，公司還開(kāi)始發(fā)力成人奶粉領(lǐng)域。

半年報(bào)顯示，其成人粉業(yè)務(wù)聚焦悠瑞品牌，持續(xù)布局銀發(fā)人群營(yíng)養(yǎng)需求。悠瑞圍繞中老年精準(zhǔn)功能需求，聚焦強(qiáng)功能、高價(jià)值產(chǎn)品的研發(fā)。核心產(chǎn)品悠瑞骨力金裝奶粉為行業(yè)內(nèi)首個(gè)實(shí)現(xiàn)“骨骼+關(guān)節(jié)+肌肉”一體化的行動(dòng)力配方落地，成為成人奶粉行動(dòng)力賽道大單品，實(shí)現(xiàn)抖音市場(chǎng)份額第一的突破。

實(shí)際上，蒙牛在奶粉業(yè)務(wù)上的戰(zhàn)略選擇一直被市場(chǎng)詬病。2019年，蒙牛以40億元出售君樂(lè)寶，而君樂(lè)寶當(dāng)時(shí)已經(jīng)成為蒙牛體系內(nèi)增長(zhǎng)最快的奶粉品牌，2018年?duì)I收達(dá)130億元，奶粉業(yè)務(wù)超過(guò)50億元。放棄君樂(lè)寶后，蒙牛試圖用貝拉米填補(bǔ)市場(chǎng)空缺，但拉米此前的發(fā)展并不盡如人意。而君樂(lè)寶脫離后獨(dú)立發(fā)展，迅速成為蒙牛在華北市場(chǎng)的直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，進(jìn)一步擠壓蒙牛奶粉份額。

如今蒙牛重新收拾奶粉布局陣容，在2025年上半年推出了超百款新品，嬰兒配方奶粉品牌“瑞哺恩”以全球首創(chuàng)母源MLCT技術(shù)打造了“瑞哺恩親益”，其DHA含量提升48%、吸收率翻倍。然而，這些創(chuàng)新能否彌補(bǔ)過(guò)去戰(zhàn)略失誤造成的損失，仍是未知數(shù)。

你怎么看蒙牛在奶粉板塊布局的轉(zhuǎn)變？評(píng)論區(qū)聊聊吧。

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