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??文/樂居財(cái)經(jīng) 靳文雨

??位于四川眉山與雅安交界處的洪雅縣，號(hào)稱藤椒之鄉(xiāng)。在千年之前，洪雅居民便已開始把藤椒作為調(diào)料，但以藤椒油入菜調(diào)味，則是于公元17世紀(jì)清順治年間首次出現(xiàn)。

??當(dāng)時(shí)，綽號(hào)“幺麻子”的廚師趙子固發(fā)現(xiàn)洪雅當(dāng)?shù)鼐用裣埠美锰俳放胫撇穗?，便萌生出了制作藤椒油的想法。?jīng)過多年潛心研究，他創(chuàng)新了藤椒油“閟制”技藝，藤椒油入菜調(diào)味也逐漸被當(dāng)?shù)厝藗兯邮?，藤椒油便成為了洪雅家常、宴?qǐng)烹調(diào)的必備品。

??但一直以來，藤椒油多是洪雅本地人自產(chǎn)自用，洪雅藤椒風(fēng)味的名聲也并未遠(yuǎn)傳。直到十幾年前，作為幺麻子第18代傳人的趙躍軍創(chuàng)立了“幺麻子”這個(gè)品牌，才讓洪雅藤椒油的名聲逐漸走向全國。

??近日，專注于做藤椒油產(chǎn)品的幺麻子更新了招股書，沖刺深交所主板，并計(jì)劃募資5.66億元，中金公司為其保薦機(jī)構(gòu)。在此之前，幺麻子曾計(jì)劃在創(chuàng)業(yè)板上市。

??根據(jù)招股書介紹，幺麻子擬將其中的3.24億元用于年產(chǎn)20000噸藤椒油及1800噸藤椒系復(fù)合調(diào)味醬汁及休閑食品建設(shè)項(xiàng)目，1.62億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)及信息化建設(shè)項(xiàng)目，4013.96萬元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，4000萬元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

??從近兩年的業(yè)績來看，因原材料上漲等因素，幺麻子的毛利率出現(xiàn)持續(xù)下滑的情況，其利潤也受到波及。從具體業(yè)務(wù)來看，藤椒油的收入占幺麻子主營業(yè)務(wù)收入的比例在80%以上。但是，相較于醬油、醋、辣醬等常規(guī)調(diào)味品，藤椒油算是小眾調(diào)味品，且因使用場(chǎng)景主要是川菜，目標(biāo)市場(chǎng)多集中于西南地區(qū)。雖然其也在不斷研發(fā)新產(chǎn)品，但仍然體量較小，對(duì)單一產(chǎn)品過于依賴的弊端也不斷顯現(xiàn)。

??趙躍軍家族控股68%，絕味為最大投資機(jī)構(gòu)

??趙躍軍原本和妻子龔萬芬在洪雅當(dāng)?shù)亟?jīng)營一家名叫“幺幺飯店”的餐館。小店主打以藤椒油調(diào)味的菜品，憑借獨(dú)特的口味獲得好評(píng)。食客餐后常常向他提出購買烹飪所用的藤椒油。隨著顧客詢問的次數(shù)增多，讓原本就有發(fā)揚(yáng)藤椒風(fēng)味理想的趙躍軍，萌生了開辦藤椒油加工廠的想法。

??2002年，趙躍軍設(shè)立了洪雅縣幺麻子有機(jī)食品廠，依托其秘制手藝，第一瓶標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的“幺麻子藤椒油”橫空出世。而這個(gè)小工廠也成為了“幺麻子”的雛形。

??自趙躍軍設(shè)立洪雅縣幺麻子有機(jī)食品廠后，幺麻子的股本形成過程經(jīng)歷了有限責(zé)任公司和股份有限公司兩個(gè)階段。

??2008年3月，幺麻子有限責(zé)任公司設(shè)立，注冊(cè)資本為60萬元，由趙躍軍及其妻子龔萬芬分別認(rèn)繳30.6和29.4萬元。到2019年12月23日，幺麻子有限整體變更為股份有限公司。

??在此期間，幺麻子曾有過8次增資及一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，注冊(cè)資本由60萬元增至1.32億元。2016年之前，注冊(cè)資本均由趙躍軍夫妻以現(xiàn)金或以土地使用權(quán)出資的方式認(rèn)購。2017年2月，二人的次子趙麟認(rèn)購了2000萬元注冊(cè)資本。

??2019年3月，龔萬芬將其持有的幺麻子有限1000萬元出資額以1000萬元的價(jià)格平價(jià)轉(zhuǎn)讓給了洪雅聚才。一個(gè)月后，網(wǎng)聚投資又以1.3億元認(rèn)購1805.55萬元新增注冊(cè)資本。當(dāng)年9月，湖南肆壹伍以5000萬元認(rèn)購694.44萬元注冊(cè)資本，中金啟辰以5000萬元認(rèn)購694.44萬元注冊(cè)資本。

??股份公司設(shè)立后，2020年12月，龔萬芬將其持有的幺麻子12.1305%股份（對(duì)應(yīng)1601.23萬股股份）以1601.23萬元的對(duì)價(jià)轉(zhuǎn)讓給了長子趙麒。

??本次IPO前，趙躍軍在幺麻子中直接持股30.92%，趙麟直接持股15.16%，趙麒直接持股12.13%，龔萬芬直接持股10%。其中，趙麒、趙麟分別為趙躍軍、龔萬芬的長子和次子，二人均在公司任職，分別擔(dān)任董事以及董事兼副總經(jīng)理。

??一家四口合計(jì)直接持有幺麻子68.2105%股份，合計(jì)持有的股份表決權(quán)比例超過發(fā)行人全部股份表決權(quán)比例的三分之二，故四人為幺麻子的共同實(shí)際控制人。

??另外，龔萬芬和趙麒為洪雅聚才有限合伙人，龔萬芬持有洪雅聚才51.42%合伙份額，通過洪雅聚才員工持股平臺(tái)間接持有幺麻子3.8971%股份；趙麒持有洪雅聚才1.52%合伙份額，通過洪雅聚才員工持股平臺(tái)間接持有發(fā)行人 0.1152%股份?？梢钥闯?，幺麻子背后的家族色彩十分濃重。

??值得一提的是，網(wǎng)聚投資持有幺麻子13.68%股份，該公司成立于2014年9月，注冊(cè)資本為8億元人民幣，是絕味食品100%控股的子公司。同時(shí)，網(wǎng)聚投資還是湖南肆壹伍的有限合伙人，持有湖南肆壹伍 65.3465%的合伙份額。

??絕味食品通過網(wǎng)聚投資1.3億元增資幺麻子后，又通過湖南肆壹伍基金認(rèn)購其股份，累計(jì)投入金額超過1.6億元，合計(jì)持有幺麻子約17.12%股權(quán)，甚至超過除趙躍軍之外的其他家族成員的直接持股比例。

??報(bào)告期各期，公司向絕味食品及其控制的公司銷售定制藤椒油產(chǎn)品，金額分別為4.06 萬元、444.12 萬元、429.20 萬元以及 56.03 萬元。

??IPO后，趙躍軍持股為23.1916%，趙麟持股為11.3684%，趙麒持股為9.0979%，網(wǎng)聚投資持股為10.2632%，龔萬芬持股為7.5%，洪雅聚才持股為5.6842%，湖南肆壹伍、中金啟辰分別持股為3.9474%。

??毛利率出現(xiàn)下滑，營業(yè)利潤受波及

??幺麻子是一家藤椒標(biāo)準(zhǔn)化調(diào)味料專業(yè)服務(wù)商，自設(shè)立以來一直從事麻系味型特色調(diào)味食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，已經(jīng)初步形成了以藤椒調(diào)味油為主導(dǎo)、椒麻味型復(fù)合調(diào)味料和地方特產(chǎn)食品為特色的產(chǎn)品矩陣。

??招股書顯示，2019年、2020年、2021年及2022年上半年（下稱“報(bào)告期內(nèi)”），幺麻子的營收分別為4.1億元、3.56億元、4.62億元、1.84億元；凈利潤分別為9599.82萬元、1.02億元、9789.66萬元和2971.85萬元，扣非后凈利潤分別為8746.10萬元、9027.16萬元、8858.70萬元和2349.66萬元。

??另據(jù)招股書披露，幺麻子2022年1-9月的營收為3.29億元，較2021年同期的3.22億元增長2.42%；凈利潤6364.42萬元，較2021年同期的7680.05萬元下降17.13%；扣非后凈利潤5482.37萬元，較2021年同期的7057.71萬元下降22.32%，出現(xiàn)了增收不增利的情況。

??同時(shí)，公司管理層預(yù)計(jì)，2022年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)約4.37億元至4.59億元，同比下滑5.30%至0.54%，歸母凈利潤8446.47萬元至9063.57萬元，同比下滑13.72%至7.42%。同期，扣非后凈利潤同比下滑24.86%至17.89%。

??不難看出，幺麻子在2022年的營收、利潤等指標(biāo)與2021年同期相比都出現(xiàn)了下滑。對(duì)此，幺麻子解釋稱，收入下滑主要是受疫情波動(dòng)影響，下游餐飲行業(yè)的市場(chǎng)需求受到明顯抑制；此外，受原材料價(jià)格波動(dòng)的影響，其扣非后凈利潤下滑幅度大于收入下滑幅度。

??從原材料來看，幺麻子生產(chǎn)的主要用品為油料，以及藤椒、紅花椒、木姜、竹筍等農(nóng)副產(chǎn)品。2021 年，該公司采購的核心原材料菜籽油的價(jià)格同比上漲36.98%，鮮藤椒價(jià)格同比上漲 51.78%，導(dǎo)致2021年采購成本增長幅度較大。當(dāng)年主營業(yè)務(wù)毛利率同比下滑6.09個(gè)百分點(diǎn)至36.45%。

??2022年1-6月，幺麻子采購的菜籽油價(jià)格繼續(xù)上漲14.23%，當(dāng)期主營業(yè)務(wù)毛利率相較2021年又下降了6.22個(gè)百分點(diǎn)。而在報(bào)告期內(nèi)，核心業(yè)務(wù)調(diào)味油的毛利率分別為 37.59%、41.88%、36.80%以及 30.26%。

??農(nóng)副產(chǎn)品并非大宗商品，受種植面積、自然條件等多種因素的影響，歷年的供求格局和采購價(jià)格存在較大波動(dòng)。如果未來菜籽油、鮮藤椒等主要原材料價(jià)格進(jìn)一步出現(xiàn)大幅上升，幺麻子的經(jīng)營業(yè)績還可能繼續(xù)受到影響。

??嚴(yán)重依賴單一產(chǎn)品

??從產(chǎn)品類型來看，幺麻子的收入則主要來自調(diào)味油。報(bào)告期內(nèi)，幺麻子的調(diào)味油收入分別為3.84億元、3.3億元、4.29億元和1.69億元，占營業(yè)收入的比重分別為96.37%、96.50%、95.02%和93.37%。

??幺麻子的調(diào)味油系列產(chǎn)品主要包括藤椒油、花椒油、木姜油、熟香菜籽油四個(gè)系列，同時(shí)還少量生產(chǎn)紅油、麻椒油等調(diào)味油產(chǎn)品。其中，報(bào)告期內(nèi)該公司來自主要產(chǎn)品藤椒油的收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例在80%以上。

??可見，幺麻子對(duì)單一產(chǎn)品的依賴性非常高。樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》了解到，藤椒油屬于花椒油的細(xì)分領(lǐng)域，其主要使用場(chǎng)景在川菜，因此，西南區(qū)域一直是幺麻子的半壁江山。但是，與醬油、醋、辣醬等調(diào)味品相比，藤椒油始終是一個(gè)小眾產(chǎn)品。

??幺麻子也很早就注意到了自身瓶頸問題，2013年開始布局非藤椒油業(yè)務(wù)，相繼把缽缽雞休閑肉制品、清水雅筍等產(chǎn)品推向市場(chǎng)。之后，接連推出諸多復(fù)合調(diào)味產(chǎn)品，比如，缽缽雞雞汁、哆哆大醬，以及專門制作眉山名菜“東坡肘子”的醬料。

??從這幾年的市場(chǎng)行情來看，復(fù)合調(diào)味料、預(yù)制菜產(chǎn)品備受市場(chǎng)青睞，但幺麻子在復(fù)合調(diào)味品賽道的起步較晚，產(chǎn)品種類相對(duì)較為單一，滯后于復(fù)合調(diào)味品行業(yè)的主要競(jìng)爭對(duì)手，其來自這一領(lǐng)域的收入也并不理想。

??招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，幺麻子來自復(fù)合調(diào)味料、蔬菜制品及休閑食品三大業(yè)務(wù)收入所占公司營業(yè)收入比例僅為3.63%、3.50%、4.97%和6.63%。其中休閑食品在2022年上半年的銷售額僅有20.61萬元，只占營收收入的0.11%。

??而從募資用途來看，幺麻子還是把資金的大頭用在了藤椒油產(chǎn)品上。此次上市募資的主要用途包括年產(chǎn)2萬噸藤椒油及1800噸藤椒系復(fù)合調(diào)味醬汁及休閑食品建設(shè)項(xiàng)目。

??幺麻子不斷押注藤椒油，但縱觀目前的調(diào)味品市場(chǎng)，海天味業(yè)、千禾味業(yè)、天味食品等公司也在不斷涌入，難保他們未來也會(huì)在藤椒油領(lǐng)域發(fā)力。如果未來藤椒油產(chǎn)品市場(chǎng)需求增長不及預(yù)期，或幺麻子無法持續(xù)保持在藤椒油業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)，都將對(duì)公司業(yè)績?cè)斐芍卮蟛焕绊憽?/p>

??產(chǎn)能利用率“腰斬”

??幺麻子的銷售模式包括經(jīng)銷、直銷兩種方式，其中，經(jīng)銷是該公司產(chǎn)品的主要銷售渠道，經(jīng)銷收入占該公司主營業(yè)務(wù)收入的比例在85%以上。

??該公司經(jīng)銷渠道主要面向全國各地的餐飲、酒店和商超進(jìn)行銷售。直銷渠道主要面向線上客戶、食品加工企業(yè)、連鎖餐飲企業(yè)或其他大型客戶進(jìn)行銷售。其重要客戶包括亞亨食品成都有限公司、四川比優(yōu)特商貿(mào)有限公司、重慶天豪地杰貿(mào)易有限公司等經(jīng)銷商。

??從產(chǎn)銷情況來看，報(bào)告期內(nèi)，幺麻子生產(chǎn)的調(diào)味油的產(chǎn)銷率95.85%、108.07%、99.69%、100.33%，但產(chǎn)能利用率分別為110.43%、79.17%、60.79%、49.55%，呈逐漸下降的趨勢(shì)。復(fù)合調(diào)味料及休閑食品的產(chǎn)銷率為96.67%、87.79%、93.48%、92.67%，產(chǎn)能利用率分別為71.29%、68.77%、24.26%、27.92%，也呈波動(dòng)下滑的趨勢(shì)。

??按照幺麻子的說法，公司生產(chǎn)的藤椒基礎(chǔ)油半成品存在集中生產(chǎn)、跨期使用的特征，因此其在鮮藤椒成熟季節(jié)集中加工高峰期（即當(dāng)年開始集中加工閟制藤椒基礎(chǔ)油的月度期間）的產(chǎn)能利用率較高，在非鮮藤椒成熟季節(jié)可能存在一定的產(chǎn)能閑置。

??幺麻子表示，公司半成品的產(chǎn)能利用情況能夠較好反映公司的生產(chǎn)效率，產(chǎn)成品的產(chǎn)銷量能夠較好反映公司的市場(chǎng)需求。報(bào)告期內(nèi)，幺麻子高峰期藤椒油半成品集中加工的產(chǎn)能利用率分別為 91.90%、92.29%、92.09%和 98.17%。

??自曝財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使用個(gè)人卡銷售回款

??報(bào)告期內(nèi)，幺麻子還存在使用個(gè)人卡進(jìn)行銷售回款、部分銷售回款實(shí)際付款方與合同簽署方不一致、簽收單不齊全等內(nèi)部控制不規(guī)范情形。

??如在2019 年度，時(shí)任出納詹亞梅出于節(jié)省轉(zhuǎn)賬手續(xù)費(fèi)及操作便利的目的，使用個(gè)人卡進(jìn)行員工報(bào)銷及零星成本費(fèi)用款項(xiàng)支付。該名出納通常于報(bào)銷或付款申請(qǐng)審批完成后從公司銀行賬戶中取現(xiàn)并存入該張個(gè)人卡中，再使用該個(gè)人卡向員工或交易對(duì)方轉(zhuǎn)賬付款。

??截至2019年9月17日該卡注銷時(shí)，詹亞梅當(dāng)年通過上述方式向員工及其他主體轉(zhuǎn)賬共計(jì) 21.55萬元。

??幺麻子表示，公司已在發(fā)現(xiàn)詹亞梅上述不規(guī)范行為后及時(shí)要求其終止。該等成本費(fèi)用均已進(jìn)行相應(yīng)會(huì)計(jì)處理，不存在該出納為公司代墊成本費(fèi)用的情形。相關(guān)財(cái)務(wù)內(nèi)控不規(guī)范情形已徹底完成整改。

??但如果幺麻子后續(xù)無法隨經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大而加強(qiáng)對(duì)經(jīng)銷商客戶的管理，或內(nèi)部控制制度無法隨實(shí)際經(jīng)營情況不斷完善并有效執(zhí)行，可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)內(nèi)部控制有效性不足，影響公司生產(chǎn)經(jīng)營及管理活動(dòng)的正常有序開展。