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不論每個人喜歡什么樣的餐食，每個廚師喜歡什么樣的烹調(diào)手段，他們都離不開香辛料和調(diào)味料的支持，畢竟淡而無味的食品很少有人能夠下咽，而且在用法適當?shù)那闆r下，有些調(diào)味料對身體不僅無害，反而還有益處，花椒就是其中之一。雖然在大眾固有印象中，花椒會令人口腔麻痹，但它不僅能夠刺激腸胃，所含有的各種芳香油也會促進食欲，令人胃口大開，不少川菜在宣傳時也是將花椒的麻放在主要位置，這些都足以體現(xiàn)花椒的重要性。

作為主營花椒和藤椒制品的企業(yè)，幺麻子食品此時選擇沖擊深交所主板，相信踩的就是這一風口。不過，公司是否真能在交易所掛牌，現(xiàn)在下定論仍為時尚早。

份額和增速存疑

根據(jù)招股書的信息，公司是國內(nèi)藤椒油相關調(diào)味品類的開拓者，是國內(nèi)最大的藤椒油及椒麻味型復合調(diào)味品生產(chǎn)廠商之一。公司生產(chǎn)的核心產(chǎn)品“幺麻子”牌藤椒油是該品類全國市場占有率領先的頭部品牌產(chǎn)品。具體來看，招股書中引用了和君咨詢的調(diào)研數(shù)據(jù)指出，幺麻子在藤椒油行業(yè)的占有率約為35%，幾乎是第二名萬佛食品的一倍多。

考慮到藤椒油行業(yè)的CR5已經(jīng)超過65%，而且食客們對于麻辣以及藤椒香型食品一直以來都有需求，幺麻子的行業(yè)優(yōu)勢地位頗為明顯。不過，以上數(shù)據(jù)采集于2019年，在經(jīng)過了新冠疫情，市場消費結構已有顯著變化的情況下，其可信度或需打折。

(圖源：幺麻子招股書，2023年3月版本，數(shù)據(jù)來自和君咨詢)

同樣是根據(jù)招股書的數(shù)據(jù)，藤椒油市場2020年的市場規(guī)模不到15億元，不僅只有花椒油市場規(guī)模的大約十分之一，與同年調(diào)味品行業(yè)接近4000億元的市場規(guī)模相比更是顯著偏低，哪怕將統(tǒng)計區(qū)間拉長到2025年的估算值(41億元)也是如此。

更重要的是，幺麻子引用數(shù)據(jù)中對行業(yè)規(guī)模的估算是基于“年均復合增長率約為25%”這一點展開的，但給出如此增速的原因，增速能夠保持多久，公司卻都沒有提到。

(圖源：幺麻子招股書，2023年3月版本，數(shù)據(jù)來自和君咨詢)

擴產(chǎn)必要性存疑

姑且放下市場規(guī)模上的問題不談，考慮到幺麻子在行業(yè)內(nèi)的領先地位，在產(chǎn)品暢銷的情況下，公司選擇擴產(chǎn)似乎無可指摘。但如果產(chǎn)能利用率越來越低，那就是另一回事了。

招股說明書顯示，公司擬募投項目當中募集資金投資總額排名第一的就是“年產(chǎn)20,000噸藤椒油及1,800噸藤椒系復合調(diào)味醬汁及休閑食品建設項目”，在募足資金的情況下，單是這一項就會用掉3.23億元，相當于公司2021年收入的七成還多。單從這一項來說，幺麻子擴產(chǎn)確實是大手筆。

(圖源：幺麻子招股書，2023年3月版本)

不過問題是，雖然公司各種產(chǎn)品的產(chǎn)銷率從2019年以來大多維持在90%及以上，高的時候甚至超過100%，但產(chǎn)能利用率的情況卻完全相反。以募投項目當中藤椒油所屬的調(diào)味油、以及復合調(diào)味品類為例，這兩類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率自從2019年以來便一路下跌，2022上半年已經(jīng)雙雙跌破50%。

幺麻子在招股書中已經(jīng)明確了“以銷定產(chǎn)”的生產(chǎn)模式，合理推測，公司的產(chǎn)能利用率與銷售情況直接相關。此時公司選擇大量擴產(chǎn)，資金來源姑且不論，產(chǎn)能是否可被市場有效消化本身就是個問題——更何況藤椒成熟采摘后風味易在短期內(nèi)流失，如不能盡快加工并銷售，難免會對產(chǎn)品品質(zhì)造成影響，進而拖累收入。

(根據(jù)招股書數(shù)據(jù)整理)

不缺錢還要融資？

就算不考慮賽道和產(chǎn)能，單從資產(chǎn)負債數(shù)據(jù)上看，幺麻子本次IPO的必要性恐怕就要打個問號。

根據(jù)招股書中的信息，絕味食品旗下網(wǎng)聚投資、湖南肆壹伍和保薦機構中金公司旗下基金中金啟辰曾在2019年4月和9月分別向幺麻子投資1.3億元、5000萬元及5000萬元。但按照洞察IPO在報道幺麻子IPO時的說法，公司在收到這些錢之后，主要的選擇卻是購買低風險理財產(chǎn)品。

這一點在2023年3月的招股書當中也能得到部分證明，因為根據(jù)明細數(shù)據(jù)，截至2022上半年，幺麻子持有的各類理財產(chǎn)品余額為3.03億元，其中1.12億元無固定期限，剩下的也只需持有14~30天便可贖回。倘若加上貨幣資金之后，公司可快速變現(xiàn)的資產(chǎn)為4.19億元，已經(jīng)接近公司募集資金投資總額(5.656億元)的四分之三，這還沒有考慮應收賬款。

(根據(jù)招股書數(shù)據(jù)整理)

單從以上數(shù)據(jù)來看，公司似乎并不缺錢，上市融資更是無從談起，那幺麻子為什么還會選擇沖擊IPO？

在對招股書信息整理之后可以發(fā)現(xiàn)，網(wǎng)聚投資、湖南肆壹伍和中金啟辰在2019年投資該公司時，曾與公司簽訂了《有關四川洪雅縣幺麻子食品有限公司之股東協(xié)議》，相關投資方的股權在一定條件下可以被回購，同時這些投資者還擁有其他特殊權利。不過，上述特殊權利條款，以及基于上市進程暫?；蚧貜蜅l款效力的補充條款都已經(jīng)在2021年的《補充協(xié)議》當中徹底刪除，而且各方也已經(jīng)表示不會再行使相關權利。

合理推測，幺麻子此前選擇推進IPO，一是為了產(chǎn)線項目融資，二是防止上述股東協(xié)議條款生效。但在公司并不缺錢，相關條款也已經(jīng)被刪除的情況下，幺麻子IPO的真實目的仍然有待分析。

(圖源：幺麻子招股書，2023年3月版本)

總結起來，幺麻子在細分調(diào)味品領域確實占有領先地位，而且行業(yè)成長速度也頗高，但公司的未來成長空間仍然受限于較低的行業(yè)規(guī)模。不僅如此，公司主要產(chǎn)品調(diào)味油系列的產(chǎn)能利用率仍有較大空間，意味著大部分銷售可以靠調(diào)節(jié)產(chǎn)能滿足，短期之內(nèi)擴產(chǎn)的必要性較低，倘若疊加上手中較高水平的現(xiàn)金以及現(xiàn)金等價物，公司依靠IPO融資的必要性或許要打個折扣。

如果幺麻子能夠成功IPO，投資者在參與可能的申購之前，以上因素需要考慮在內(nèi)。