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證券之星：于瑩

跨境電商物流服務(wù)商深圳市順友跨境物流股份有限公司(以下簡稱順友物流)近日遞交主板上市申請。

作為覆蓋全球220個國家及地區(qū)的跨境物流服務(wù)商，順友物流近年營收規(guī)模雖然穩(wěn)步增長，但高度依賴直發(fā)物流業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險也日益凸顯，而今年以來，美國免稅政策變幻詭譎，一旦政策出現(xiàn)變動，公司的業(yè)務(wù)難免受到?jīng)_擊。

證券之星注意到，過去一年，公司的業(yè)績已有波動跡象，其直發(fā)業(yè)務(wù)收入同比下滑0.8%，凈利潤也同比減少40%。轉(zhuǎn)型頭程物流及海外倉帶來的重資產(chǎn)投入，使得公司毛利率從2023年的10.5%驟降至6.7%。如今，順友物流試圖通過資本市場破解轉(zhuǎn)型與資金短缺的困局。

值得注意的是，在盈利承壓之際，公司近三年累計分紅達(dá)8300萬元，占合計利潤的56%，此外，其創(chuàng)始股東退出細(xì)節(jié)未明確披露等信披問題也值得進(jìn)一步關(guān)注。

去年增速放緩，依賴關(guān)稅政策

根據(jù)招股書，順友物流成立于2008年，總部位于廣東深圳，主要提供一站式跨境物流服務(wù)。于往績記錄期間，公司安排向約220個國家及地區(qū)運送包裹，橫跨歐洲、北美洲、亞洲、南美洲、大洋洲及非洲六大洲，同期日均運送包裹量約13萬件。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年—2024年(下稱“報告期”)，公司的營業(yè)收入分別為11.84億元、15.06億元、15.22億元，雖然整體呈現(xiàn)上升趨勢，但2024年，順友物流的營收增速已明顯放緩。

證券之星注意到，2024年順友物流的收入增長放緩主要與直發(fā)物流服務(wù)收入下降有關(guān)。受直發(fā)物流服務(wù)市場定價壓力加劇影響，順友物流2024年來自直發(fā)物流服務(wù)的收入為14.63億元，較上年下滑了0.8%。而直發(fā)物流服務(wù)的收入于2022年、2023年及2024年，分別為順友物流貢獻(xiàn)了97.3%、98%、96.1%的收入。

可見，高度依賴直發(fā)業(yè)務(wù)，順友物流的業(yè)績增長也存在一定風(fēng)險。

據(jù)悉，所謂直發(fā)物流，即幫助賣家直接從貨源國將商品包裹發(fā)貨至海外消費者手中，這一物流模式高度依賴關(guān)稅豁免紅利。

然而，今年以來美國的關(guān)稅政策不斷變化。從區(qū)域收入結(jié)構(gòu)看，2024年，公司北美洲收入占比從23.4%提升至37.1%。雖然順友物流未公布涉及美國的具體數(shù)據(jù)，但美國仍然是其重要市場。

5月14日最新消息顯示，美方或?qū)⑾抡{(diào)或撤銷對中國小額包裹(包括香港特別行政區(qū)小額包裹)加征的關(guān)稅，將國際郵件從價稅率由120%下調(diào)至54%，撤銷原定于2025年6月1日起將從量稅由每件100美元調(diào)增為200美元的措施。

但一旦特朗普政府再次調(diào)整政策，將對公司的直發(fā)物流帶來影響。對此，順友物流曾回應(yīng)，美國市場并非其主要戰(zhàn)略重點，考慮到美國針對中國電商公司的政策所帶來的不確定性，其自2024年下半年已戰(zhàn)略性地縮減以美國為目的地的直發(fā)物流服務(wù)。

轉(zhuǎn)型海外倉后毛利率承壓

為了避免單一收入模式的影響，順友物流還推出多樣化的物流服務(wù)，2023年，公司成立深圳美速易以進(jìn)一步發(fā)展頭程物流服務(wù)，來自頭程物流服務(wù)的收入由2023年的260萬元大幅增加至2024年的2870萬元。

證券之星了解到，頭程物流是跨境物流鏈的初始階段，指貨物從生產(chǎn)地、供應(yīng)商倉庫或起運地出發(fā)，通過國際運輸(如海運、空運、陸運)到達(dá)目的國海關(guān)或首個物流節(jié)點(如海外倉)的全過程。然而，建設(shè)該項業(yè)務(wù)，也直接導(dǎo)致了公司的毛利率下滑。

據(jù)悉，運輸企業(yè)的毛利率通常集中在10%至20%之間。報告期內(nèi)，公司的毛利率分別為6.2%、10.5%、6.7%。招股書顯示，順友物流毛利率由2023年的10.5%降至2024年的6.7%，原因就是投入更多資源發(fā)展頭程物流服務(wù)，以及推出以“友倉”品牌經(jīng)營的海外倉服務(wù)，該業(yè)務(wù)需對倉庫設(shè)施、機(jī)械及設(shè)備投入大量資金。

而此次上市募集資金，順友物流稱首先將用于發(fā)展海外物流服務(wù)能力，包括用于繼續(xù)在主要海外市場租賃更多倉儲及購買設(shè)備。同時亦計劃擴(kuò)展海外倉儲及尾程配送團(tuán)隊。不難預(yù)見，建設(shè)海外倉業(yè)務(wù)，未來短期內(nèi)或許會進(jìn)一步導(dǎo)致公司毛利率下滑。

證券之星注意到，2022年—2024年，順友物流的年內(nèi)利潤分別為3188萬元、7347萬元、4388萬元。也就是說，公司凈利潤在2023年達(dá)7347萬元峰值后，2024年就同比下降了40%。

在凈利潤下滑的同時，順友物流2024年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額由2023年的1.59億元轉(zhuǎn)為-2726.3萬元，創(chuàng)下近3年最差紀(jì)錄。順友物流在招股書中解釋稱，主因是2024年末其直發(fā)物流服務(wù)成本下降，應(yīng)付賬款減少6150萬元；年末與一名主要客戶的交易金額相對較高，應(yīng)收賬款增加5220萬元。對于仍需繼續(xù)擴(kuò)張的順友物流而言，無疑暴露了其資金流動性困境。

可見，如今順友物流的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型正陷入兩難境地：拓展海外倉雖能突破單一業(yè)務(wù)瓶頸，但重資產(chǎn)模式難免吞噬利潤空間，而當(dāng)前公司盈利水平已處于行業(yè)低位，疊加國際物流市場競爭加劇，其擴(kuò)張后能否實現(xiàn)預(yù)期回報仍存在較大不確定性。在現(xiàn)金流告急的情況下，需要大量資金鋪設(shè)的順友物流只能轉(zhuǎn)向資本市場求助。

原創(chuàng)始人不明退出，IPO前股東大筆分紅

值得一提的是，盡管利潤微薄，但順友物流卻給股東大手筆分紅。

根據(jù)招股書，截至2022年、2023年及2024年，公司就普通股及可贖回優(yōu)先股支付的股息分別為730萬元、2570萬元及5000萬元。三年分紅達(dá)到8300萬元，占到合計利潤的56%。

而公司的股權(quán)架構(gòu)也較為單一，實控人姚云及其配偶直接和間接持股約86.57%。其中，姚云直接持股24.1%，其直接控制的安云投資、安云非凡、嘉德潤和分別持股53.32%、5.78%、3.37%。按照持股比例，姚氏夫婦三年分紅7185萬元。

值得一提的是，雖然公司的股權(quán)架構(gòu)簡單，但證券之星發(fā)現(xiàn)，順友物流的IPO或許還存在信息披露不充分的問題。

招股書稱，公司的歷史追溯于2008年成立的香港順友國際物流。資料顯示，香港順友國際物流創(chuàng)始股東實為自然人楊奇，姚云、王浩霖則是香港順友國際物流和順友物流的重要管理者。

根據(jù)招股書，香港順友國際物流運營初期，就開始與各地的郵政服務(wù)運營商合作。隨著時間的推移，其業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)展，2016年正式開拓了東南亞市場。自2016年至2021年，姚云、王浩霖牽頭相繼成立了順友物流前身集團(tuán)的主要實體，包括廣州順友、東莞順友及順友跨境有限公司。這幾年里，姚、王二人通過設(shè)立多家實體逐步整合資產(chǎn)，2021年完成重組并成立深圳順友物流，目前姚云夫婦合計持股86.57%，王浩霖持股5%。但是，關(guān)于姚、王二人是如何拿到香港順友國際物流的股權(quán)，以及楊奇是如何退出細(xì)節(jié)，招股書均未明確說明。(本文首發(fā)證券之星，作者｜于瑩)