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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：云

　　6月30日，山東玲瓏輪胎股份有限公司（下稱“玲瓏輪胎”）向港交所遞交招股書，謀求“A+H”上市，中信證券和招商國(guó)際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

　　業(yè)績(jī)?cè)鍪詹辉隼?、毛利率凈利率均處在較低水平、資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升、短債貨幣資金缺口超百億、A股市值持續(xù)縮水再融資困難加大，這就不難理解為何玲瓏輪胎急于奔赴港股市場(chǎng)融資了。但是，港股市場(chǎng)IPO對(duì)于企業(yè)和公司A股大小股東而言，真的算是一劑良藥嗎？

　　A股市值縮水500億元背后：利潤(rùn)波動(dòng)大、盈利能力較差、短債貨幣資金缺口超百億

　　玲瓏輪胎2020年后業(yè)績(jī)狀況難言穩(wěn)定，其中2021年、2022年歸母凈利潤(rùn)大幅下挫，分別同比下降64.48%、63.03%。此后2023年、2024年公司雖業(yè)績(jī)雙增，但是凈利潤(rùn)仍未恢復(fù)2020年水平。

　　2025年Q1玲瓏輪胎營(yíng)收雖同比增長(zhǎng)12.92%至56.97億元，但主機(jī)廠給到的價(jià)格壓力、輪胎市場(chǎng)產(chǎn)能過剩帶來的價(jià)格戰(zhàn)疊加原材料價(jià)格波動(dòng)等原因，其歸母凈利潤(rùn)同比下降22.78%至3.41億元。

　　利潤(rùn)波動(dòng)，與公司主要原材料價(jià)格波動(dòng)有著緊密聯(lián)系。公司生產(chǎn)輪胎所用主要原材料為天然膠、合成膠、炭黑、鋼絲簾線等價(jià)格波動(dòng)較大，原材料成本波動(dòng)大，致使公司利潤(rùn)波動(dòng)也相對(duì)較大。2025年第一季度，公司天然橡膠、合成膠、炭黑、鋼絲簾線四項(xiàng)主要原材料綜合采購(gòu)成本同比提升14%。

　　另外2022年來，公司存貨規(guī)模持續(xù)高增，截至2022-2024年年底及2025年Q1末，玲瓏輪胎的存貨規(guī)模分別為44.72億元、47.44億元、57.89億元及59.16億元。

　　公司的資金狀況更是“捉襟見肘”。2022年后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)爬坡，2022-2024年公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為 48.51%、51.74%、53.94%。

　　除此之外，報(bào)告期內(nèi)公司短期債務(wù)與貨幣資金缺口進(jìn)一步放大，截至2025年第一季度末，公司短期債務(wù)合計(jì)146.61億元，其中包含短期借款96.24億元、應(yīng)付票據(jù)15.13億元及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債28.56億元。然而，公司的貨幣資金僅為45.22億元，二者缺口近101.39億元，足以見得公司的短期債務(wù)負(fù)擔(dān)有多重。

　　這就不難理解為何玲瓏輪胎上市后多次再融資。2016年，玲瓏輪胎于A股上市，發(fā)行募資總額為25.96億元；上市后，玲瓏輪胎還多次募資，累計(jì)募資總額高達(dá)64億元。其中2018年，公司通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資20億元；2020年，公司通過公開增發(fā)，募資19.91億元，2022年公司通過定向增發(fā)募資24.05億元。

?。ㄙY料來源：wind資訊）

　　然而，2021年公司A股股價(jià)持續(xù)性下挫對(duì)其再融資能力或構(gòu)成沖擊。自2021年4月創(chuàng)下55.2元/股的高點(diǎn)后，玲瓏輪胎股價(jià)震蕩向下，截至2025年7月9日公司股價(jià)僅為14.93元/股，較股價(jià)最高點(diǎn)累計(jì)下跌超70%；相應(yīng)的，公司市值從超750億元縮水至200多億。4年多的時(shí)間，公司市值縮水超500億。

（資料來源：wind資訊）

　　資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升、短債貨幣資金缺口超百億、A股市值持續(xù)縮水再融資困難加大，這就不難理解為何玲瓏輪胎急于奔赴港股市場(chǎng)融資了。但是，港股市場(chǎng)IPO對(duì)于企業(yè)和公司A股大小股東而言，真的算是一劑良藥嗎？恐怕并沒有那么簡(jiǎn)單。

　　或不符合當(dāng)下港股資本市場(chǎng)審美 募資建海外工廠、港股IPO存在較大未知

　　2025年4月24日，玲瓏輪胎稱，公司審議通過了《關(guān)于公司發(fā)行H股股票并在香港聯(lián)合交易所有限公司上市的議案》。2025年6月30日，玲瓏輪胎正式向港交所主板遞交上市申請(qǐng)。

　　此次港股IPO募資，玲瓏輪胎主要用于以下幾方面：一是為巴西基地的第一期提供資金，包括建成600萬條乘用及輕卡胎的產(chǎn)能、建設(shè)一座19兆瓦的光伏電站以及推動(dòng)目前基地的智能化轉(zhuǎn)型；二是提升獨(dú)立研發(fā)及創(chuàng)新能力，包括未來5年招募約200名頂尖研發(fā)人才；三是提升全球營(yíng)銷戰(zhàn)略，包括招募相關(guān)營(yíng)銷人才；四是用于運(yùn)營(yíng)資金及一般公司用途。

　　公司此次尋求港股上市除了上一節(jié)我們分析的資金鏈承壓、再融資難等問題外，我們認(rèn)為公司港股IPO還需要為海外建廠籌錢。從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來看，2024年公司出口及海外銷售創(chuàng)收107.3億元，占比約48.65%，且海外市場(chǎng)的毛利率為29.39%，毛利率水平遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)地區(qū)的14.6%。

（資料來源：公司財(cái)報(bào)）

　　貿(mào)易摩擦加劇下，區(qū)域性貿(mào)易聯(lián)盟（如南方共同市場(chǎng)）成為“避風(fēng)港”。2024年玲瓏輪胎塞爾維亞工廠一期已經(jīng)部分投產(chǎn)，又追加46億投資二期項(xiàng)目，總投資已經(jīng)超過百億，可謂下了重注。塞爾維亞工廠未來主要是針對(duì)歐洲和中東市場(chǎng)的。

　　玲瓏巴西工廠或正是為搶占車企本地化配套先機(jī)——菲亞特、通用、比亞迪等已在巴西建廠，就近配套需求迫切。若錯(cuò)失此輪布局，未來可能被永久排除在主流車企供應(yīng)鏈之外。

　　公司擬投資87.1億元在巴西建設(shè)海外第三工廠，建設(shè)工期預(yù)計(jì)7年，分三期建設(shè)，計(jì)劃于2025年Q3開工，至2032年12月底結(jié)束投入使用。產(chǎn)品包括半鋼子午胎1200萬套+全鋼子午胎240萬套+特胎20萬套+翻新輪胎10萬套，投產(chǎn)后預(yù)計(jì)年收入77.58億元，年凈利潤(rùn)12.13億元。

　　玲瓏輪胎海外布局略顯“著急”，特別在公司業(yè)績(jī)、股價(jià)均不樂觀的情況下，這對(duì)于公司的資金鏈考驗(yàn)極大。目前多廠區(qū)產(chǎn)能利用率不足60%。據(jù)公司2024年財(cái)報(bào)，玲瓏輪胎公布的17個(gè)主要廠區(qū)或項(xiàng)目中，僅有6個(gè)廠區(qū)或項(xiàng)目產(chǎn)能利用率超在70%以上。

（資料來源：公司財(cái)報(bào)）

　　港股市場(chǎng)是否能容得下“嗷嗷待哺”的玲瓏輪胎，仍存在未知，畢竟一個(gè)經(jīng)營(yíng)狀況景氣程度低的傳統(tǒng)制造業(yè)并不在當(dāng)下港股市場(chǎng)審美上，公司港股IPO估值折價(jià)風(fēng)險(xiǎn)也較大，港股流動(dòng)性通常低于A股，可能進(jìn)一步壓低定價(jià)，導(dǎo)致其百億級(jí)巴西工廠（規(guī)劃投資11.9億美元）的募資目標(biāo)難以達(dá)成。同時(shí)，若港股發(fā)行價(jià)被迫大幅折讓，或進(jìn)一步影響公司A股市值。

責(zé)任編輯：公司觀察