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第四范式（06682）2025上半年營收增長四成，經(jīng)調(diào)整凈虧損縮至4370萬元，核心業(yè)務暴增71.9%，然而毛利率崩塌、業(yè)務失衡、現(xiàn)金流吃緊及新業(yè)務高風險并行，暗藏財務危局，稍有閃失可能引發(fā)財務震蕩。

北京第四范式智慧技術股份有限公司是一家主要從事人工智能平臺及其他即用型產(chǎn)品研發(fā)和銷售的中國投資控股公司。該公司專注于提供以平臺為中心的人工智能軟件和解決方案，主要產(chǎn)品Sage AIOS是一個端到端人工智能解決方案-先知平臺，幫助企業(yè)規(guī)?；O計、開發(fā)及操作人工智慧應用。該公司的產(chǎn)品主要用于金融、零售、制造、能源電力、電信、運輸、科技、教育、媒體及醫(yī)療等領域。

毛利率崩塌，盈利根基命懸一線

營收增長40.7%至26.26億元，態(tài)勢可觀，但毛利率從42.3%崩落至37.7%，同時銷售成本飆升52%至16.36億元，遠超營收增速，成本失控陰影籠罩。這種反差折射出公司在成本控制或產(chǎn)品溢價能力上的雙重壓力。

相比主要AI對手，第四范式毛利率低出明顯差距，溢價能力與成本管控雙雙承壓：C3.ai在截至2025年4月30日的2025財年第四季度GAAP毛利率達62%，Anthropic 2024年12月的整體毛利率50%-55%。一位專家直言，“毛利率斷崖式下滑預示市場擠壓或內(nèi)部效率不足”。
對一家尚未實現(xiàn)盈利的AI企業(yè)而言，這不僅是短期挑戰(zhàn)，更可能動搖長期盈利前景。若趨勢持續(xù)，公司恐提前觸碰融資極限，盈利前景岌岌可危。財報未披露成本結構細節(jié)，更讓人懷疑財務彈性的可持續(xù)性。

單一業(yè)務獨撐業(yè)績命脈搖搖欲墜

“先知AI平臺”貢獻81.8%營收，同比增長71.9%至21.49億元，是增長支柱。然而，單一業(yè)務占比過高如懸頂利劍。

反觀其他板塊，SHIFT智能解決方案收入萎縮18.1%至3.71億元，式說AIGS服務大跌34.8%至1.06億元，多元化嘗試全線潰敗。

標桿客戶增至90個，營收貢獻漲56.6%至1798萬元，但收入結構失衡的裂痕愈發(fā)觸目。

相比C3.ai的2025財年總營收為3.891億美元，同比增長25%，其中多元化業(yè)務已實現(xiàn)48%年營收增長，第四范式在多元化收入來源上的努力尚未開花結果，業(yè)務結構單一的短板和戰(zhàn)略乏力暴露無遺。

新業(yè)務沉沒成本幽靈逼近

第四范式押注消費電子品牌Phancy及“AI+儲能”“AI+穩(wěn)定幣”等前沿領域，試圖尋找新的增長引擎。

Phancy與蘭博基尼、聯(lián)想等品牌合作推智能手表，但財報未披露其收入貢獻，顯示其商業(yè)化尚在起步階段。其他“AI+”項目同樣處于高投入期，短期盈利希望渺茫。

一位市場人士直言，“新業(yè)務需要巨額資金支持，但市場競爭激烈，商業(yè)模式尚未驗證，失敗風險極高。高風險賭局若失敗，巨額投入將化為沉沒成本，動搖根基”。

在AI賽道白熱化競爭中，資源向未驗證領域的傾斜，可能拖垮核心業(yè)務競爭力。

現(xiàn)金流命門被掐，擴張受制

經(jīng)營現(xiàn)金流已連續(xù)多年為負。2021年至2024年，第四范式的經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負，分別為-7.7億元、-7.8億元、-9.99億元和-6.22億元，長期消耗現(xiàn)金儲備。

應收賬款余額從30.86億元降至19.67億元，顯示回款有所改善，然而，19.67億元的絕對值仍不容小覷，占營收比例高達74.9%，降低了第四范式的資金使用效率。

巨額資金被客戶占用，掐住擴張命脈。一位財務專家指出，“高應收賬款可能導致現(xiàn)金流緊張，限制公司在研發(fā)和市場擴張上的靈活性”。

今年2月和8月兩次配售共募資27億港元，可解燃眉之急，但長期依賴輸血不可持續(xù)。若回款效率不突破，第四范式恐在AI燒錢大戰(zhàn)中陷入被動，財務健康警鐘長鳴。

“調(diào)整”虧損的數(shù)字幻象

經(jīng)調(diào)整凈虧損收窄71.2%至4370萬元，表面振奮，但這一數(shù)據(jù)剔除了股權支付、并購費用等非現(xiàn)金項目，是標準的“美化”手法：它不能掩蓋經(jīng)營活動本身的現(xiàn)金承壓。

按國際會計準則，凈虧損為6697萬元，雖同比收窄55.8%，但盈利拐點仍遙不可及。

財報專家指出，“經(jīng)調(diào)整數(shù)據(jù)雖能美化核心業(yè)務表現(xiàn)，但掩蓋了部分經(jīng)營壓力”。投資者若僅盯著“調(diào)整”后的數(shù)字，可能忽視財報中更深層次的盈利難題。

盈利不只是“紙面好看”，更要以現(xiàn)金流為驗證，否則只是“會計幻象”。所有這些“調(diào)整”數(shù)字若無法轉化為實實在在的現(xiàn)金回流，最終都將成為沉沒成本，甚至可能成為未來投資者的燙手山芋。

公司多年來缺乏自由現(xiàn)金流增長的支撐，主要依賴融資活動維持運轉。

高層的豪賭與市場無情審判

第四范式在AI賽道展現(xiàn)了強勁動能，標桿客戶增長與營收貢獻提升，凸顯其市場競爭力。

公司CFO在8月21日的中期業(yè)績會上豪言，短期優(yōu)先擴大收入規(guī)模，長期目標是2029年前實現(xiàn)200億元營收及8%-10%利潤率。然而，AI行業(yè)競爭白熱化，盈利質(zhì)量下滑、業(yè)務結構失衡、新興業(yè)務高風險及現(xiàn)金流壓力，如暗流涌動，威脅著這一宏偉藍圖。投資者若被財報的表面光鮮蒙蔽，忽視這些結構性裂痕，可能在未來面臨意想不到的震蕩。

第四范式的未來，既依賴于核心業(yè)務的持續(xù)突破，也需新興業(yè)務的快速成熟。

行業(yè)競爭白熱化，財報中的隱憂若不及時破解，恐將成為公司從獨角獸邁向行業(yè)巨頭的致命阻礙。

創(chuàng)始團隊若執(zhí)迷新業(yè)務豪賭，忽視財務命門，市場不會憐憫“獨角獸傳說”，等待他們的或是AI豪賭的毀滅性教訓。

來源：財中社