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興業(yè)證券發(fā)布研報(bào)稱，隨著美股大盤科技龍頭逐漸成為全球最強(qiáng)主線，市場收益率過于集中于美國科技板塊的少數(shù)幾只個(gè)股，導(dǎo)致β遠(yuǎn)超α。截至2025/4/30，專注于美股的主動權(quán)益基金產(chǎn)品規(guī)模占全部主動權(quán)益基金規(guī)模的比重超70%，其中大盤成長類基金的規(guī)模占比超30%，大量專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)深耕科技龍頭，導(dǎo)致市場預(yù)期差有限。因此，多數(shù)美國主動權(quán)益基金選出具備α屬性個(gè)股的難度在過去十年顯著提升。

反之，投資于非美市場、小盤/價(jià)值風(fēng)格等擁擠度較低方向的主動權(quán)益基金則可以憑借自身更優(yōu)秀的投研能力挖掘市場尚未充分定價(jià)的個(gè)股，進(jìn)而攫取遠(yuǎn)超基準(zhǔn)的收益率。

受益于投資者提升的對沖和分散風(fēng)險(xiǎn)的需求，疊加ETF在相關(guān)領(lǐng)域覆蓋度較低，投資非美市場、小盤和價(jià)值風(fēng)格的產(chǎn)品在過去三年仍有較高的概率錄得凈流入。因此，投資低擁擠度領(lǐng)域還通過降低負(fù)債端壓力的途徑以提升跑贏基準(zhǔn)的概率。

興業(yè)證券主要觀點(diǎn)如下：

從基準(zhǔn)的選擇說起

后續(xù)的統(tǒng)計(jì)樣本基于Lipper Fund所收錄目前依然存續(xù)且注冊地在美國境內(nèi)的2898只主動管理型共同基金。

掛鉤標(biāo)普500和羅素1000成長等“熱門”寬基指數(shù)的主動基金很難跑贏，反倒是以羅素2000和羅素2000價(jià)值等“小眾“指數(shù)為基準(zhǔn)的產(chǎn)品表現(xiàn)占優(yōu)。截至2025/4/30，以標(biāo)普500和羅素1000成長為基準(zhǔn)的主動權(quán)益基金數(shù)量占比為18.49%、3.4%，管理規(guī)模占比為24.62%、6.14%，但這些產(chǎn)品在勝率、超額收益和α收益層面均不占優(yōu)。與之相對的是，盡管以羅素2000和羅素2000價(jià)值為基準(zhǔn)的主動基金規(guī)模占比僅為1.66%、1.08%，但其更容易跑贏，且超額收益和α顯著。

勝率方面，從中期的3年維度看，以羅素2000價(jià)值和羅素2000等指數(shù)為基準(zhǔn)的主動基金更容易跑贏，而以羅素1000成長、羅素中盤成長和MSCI全球?yàn)榛鶞?zhǔn)的產(chǎn)品有較大的概率跑輸。從長期的10年維度看，MSCI全球非美國、MSCI歐澳遠(yuǎn)東、羅素2000和羅素2000價(jià)值被跑贏的概率超過50%，而主動基金戰(zhàn)勝羅素中盤價(jià)值、羅素中盤成長和羅素1000成長的勝率則小于20%。此外，作為美股最知名的標(biāo)普500指數(shù)，以其為基準(zhǔn)的基金在3年和10年維度內(nèi)跑贏的勝率不足4成。

超額收益方面，從中期的3年維度看，以羅素2000價(jià)值(1.2%)、羅素2000(1.0%)和MSCI新興市場(0.2%)為基準(zhǔn)的主動基金超額收益較高，而掛鉤羅素中盤成長(-5.7%)、MSCI全球(-2.3%)和羅素2000成長(-2.2%)的產(chǎn)品則明顯跑輸。從長期的10年維度看，掛鉤羅素2000成長(1.0%)的主動基金較基準(zhǔn)的年化超額最高，其次為以羅素2000價(jià)值(-0.1%)和羅素1000價(jià)值(-0.2%)為基準(zhǔn)的產(chǎn)品，而以羅素1000成長(-8.0%)、羅素中盤成長(-3.1%)和標(biāo)普500(-2.7%)為基準(zhǔn)的產(chǎn)品則跑輸較多。

α方面，掛鉤羅素2000和羅素1000價(jià)值的主動權(quán)益基金在中長期獲取的α收益更高。從中期的3年維度看，以羅素2000價(jià)值(9.1%)、羅素2000(6.2%)和MSCI新興市場(0.7%)為基準(zhǔn)的主動基金獲取的α收益更顯著，而掛鉤羅素中盤成長(-31.7%)、羅素2000成長(-15.3%)和羅素1000成長(-11.5%)的產(chǎn)品的α則顯著為負(fù)。

從長期的10年維度看，掛鉤羅素2000成長(5.2%)的主動基金較基準(zhǔn)的α收益最高，其次為以羅素1000價(jià)值(0.9%)和羅素2000(0.5%)為基準(zhǔn)的主動權(quán)益基金，而以羅素1000成長(-13.3%)、羅素中盤成長(-8.2%)和標(biāo)普500(-6.1%)為基準(zhǔn)的產(chǎn)品的α則相對較小。

策略上，“去人少的地方”可以有效提高勝率

地域上，投資非美市場的基金更容易跑贏

根據(jù)產(chǎn)品的主要投資區(qū)域來劃分后，主要覆蓋日本和拉丁美洲的主動權(quán)益基金戰(zhàn)勝基準(zhǔn)的勝率相對更高。無論是從中期的3年維度看，還是從長期的10年維度看，覆蓋日本、拉丁美洲、歐洲和新興市場的主動基金戰(zhàn)勝基準(zhǔn)的數(shù)量占比都明顯高于主要投資美國、全球和全球非美國地區(qū)的產(chǎn)品。

超額收益方面，投資日本和拉丁美洲的主動權(quán)益基金在中期和長期跑贏基準(zhǔn)較多。從中期的3年維度看，投資拉丁美洲(0.3%)和日本(0.7%)的主動權(quán)益基金年化超額最高，而覆蓋全球(-1.4%)和全球非美國地區(qū)(-1.1%)的產(chǎn)品則跑輸較多。

從長期的10年維度看，專注于投資日本(1.0%)的主動基金較基準(zhǔn)的年化超額最高，其次為投資拉丁美洲(0.7%)和新興市場(-0.4%)的主動權(quán)益基金，而主要投資于美國(-1.5%)、亞太地區(qū)(-1.1%)和全球(-0.7%)市場的主動基金明顯跑輸基準(zhǔn)。

風(fēng)格上，小盤和價(jià)值風(fēng)格的基金更容易跑贏

根據(jù)產(chǎn)品的投資風(fēng)格來劃分后，投資小盤和價(jià)值風(fēng)格的主動基金更容易戰(zhàn)勝基準(zhǔn)。

一方面，從市值維度來看，在短中長期不同時(shí)間維度內(nèi)，小盤風(fēng)格的主動權(quán)益基金戰(zhàn)勝基準(zhǔn)的概率“遙遙領(lǐng)先”，其次為多市值風(fēng)格的基金，大盤和中盤主動基金的勝率則相對較低。

另一方面，從成長/價(jià)值風(fēng)格來看，在短中長期不同時(shí)間維度內(nèi)價(jià)值風(fēng)格的主動權(quán)益產(chǎn)品跑贏基準(zhǔn)的勝率均優(yōu)于成長風(fēng)格的產(chǎn)品。

超額收益方面，小盤價(jià)值、多市值價(jià)值和大盤價(jià)值類基金在中期和長期均跑贏基準(zhǔn)較多。從中期的3年維度看，小盤價(jià)值(1.8%)、大盤價(jià)值(0.4%)和小盤平衡類(0.2%)產(chǎn)品明顯跑贏，而中盤成長(-5.4%)、多市值成長(-2.2%)和大盤成長(-1.5%)基金的業(yè)績則明顯落后基準(zhǔn)。

從長期的10年維度看，小盤成長類(1.1%)基金的年化超額最高，其次為小盤價(jià)值(0.0%)和大盤價(jià)值(-0.3%)類的主動權(quán)益基金，而大盤成長(-4.2%)、中盤成長(-3.6%)和多市值成長(-2.5%)類主動基金則跑輸較多。

降低擁擠度是提升跑贏基準(zhǔn)概率的重要手段

總結(jié)而言，非美市場和非大盤成長風(fēng)格是戰(zhàn)勝基準(zhǔn)和獲取超額收益的產(chǎn)品特性。

其背后的原因在于美國大部分主動基金以投資美國市場和大盤/成長風(fēng)格為主，這又與過去十年全球市場的主線(美股科技長牛)重合度過高，因此相關(guān)類型的產(chǎn)品通過擇時(shí)/行業(yè)輪動/選股難以貢獻(xiàn)α收益，導(dǎo)致產(chǎn)品的收益空間和戰(zhàn)勝基準(zhǔn)的概率被壓縮。

一方面，隨著美股大盤科技龍頭逐漸成為全球最強(qiáng)主線，市場收益率過于集中于美國科技板塊的少數(shù)幾只個(gè)股，導(dǎo)致β遠(yuǎn)超α。另一方面，截至2025/4/30，專注于美股的主動權(quán)益基金產(chǎn)品規(guī)模占全部主動權(quán)益基金規(guī)模的比重超70%，其中大盤成長類基金的規(guī)模占比超30%，大量專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)深耕科技龍頭，導(dǎo)致市場預(yù)期差有限。因此，多數(shù)美國主動權(quán)益基金選出具備α屬性個(gè)股的難度在過去十年顯著提升。

反之，投資于非美市場、小盤/價(jià)值風(fēng)格等擁擠度較低方向的主動權(quán)益基金則可以憑借自身更優(yōu)秀的投研能力挖掘市場尚未充分定價(jià)的個(gè)股，進(jìn)而攫取遠(yuǎn)超基準(zhǔn)的收益率。

投資區(qū)域?qū)用妫?年和10年維度內(nèi)，覆蓋非美國市場的主動基金的α遠(yuǎn)優(yōu)于投資美股的產(chǎn)品，其中，投資拉丁美洲、日本和新興市場的主動產(chǎn)品α最顯著。投資風(fēng)格方面，大盤價(jià)值、小盤價(jià)值和小盤成長等風(fēng)格的產(chǎn)品在中長期的α更為顯著，而產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模占比高的中大盤成長基金在近10年攫取α的能力持續(xù)偏弱。

此外，投資“人少的地方”還能幫助主動資金吸引增量資金，改善負(fù)債端，進(jìn)而提升跑贏基準(zhǔn)的概率。2014年以來，隨著ETF的高速發(fā)展，主動權(quán)益基金跑輸基準(zhǔn)的另一個(gè)重要原因在于持續(xù)的贖回壓力。為滿足負(fù)債端惡化所產(chǎn)生的流動性需求，主動產(chǎn)品或被迫調(diào)整持倉(提高流動性更優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的倉位占比以應(yīng)對贖回)或折價(jià)出售資產(chǎn)，進(jìn)而拖累自身業(yè)績。

但是，根據(jù)興業(yè)證券此前分析，受益于投資者提升的對沖和分散風(fēng)險(xiǎn)的需求，疊加ETF在相關(guān)領(lǐng)域覆蓋度較低，投資非美市場、小盤和價(jià)值風(fēng)格的產(chǎn)品在過去三年仍有較高的概率錄得凈流入。因此，投資低擁擠度領(lǐng)域還通過降低負(fù)債端壓力的途徑以提升跑贏基準(zhǔn)的概率。

風(fēng)險(xiǎn)提示

僅為歷史數(shù)據(jù)分析報(bào)告，不構(gòu)成對行業(yè)或個(gè)股的推薦和建議。