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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：喜樂(lè)

　　近日，深演智能科技股份有限公司Beijing DeepZero Technology Co., Ltd.（以下簡(jiǎn)稱"深演智能"）在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，工銀國(guó)際擔(dān)任獨(dú)家保薦人。

　　這家自稱 "中國(guó)營(yíng)銷和銷售決策 AI 應(yīng)用市場(chǎng)第一" 的企業(yè)，2024年卻交出營(yíng)收凈利雙下滑的成績(jī)單，與行業(yè)的年復(fù)合增長(zhǎng)率形成鮮明反差。在市場(chǎng)分散度高、巨頭環(huán)伺的競(jìng)爭(zhēng)格局下，深演智能卻面臨毛利率持續(xù)走低、研發(fā)投入不足、客戶結(jié)構(gòu)失衡等多重考驗(yàn)。

　　上市歷程一波三折?港股交表前公司回購(gòu)多家股東股份

　　公司是中國(guó)領(lǐng)先的決策AI技術(shù)公司，處于營(yíng)銷和銷售領(lǐng)域AI應(yīng)用的前沿。結(jié)合前沿AI算法、行業(yè)專業(yè)知識(shí)及多模態(tài)數(shù)據(jù)，公司賦能企業(yè)在營(yíng)銷和銷售領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)智能化與自動(dòng)化的決策。公司的產(chǎn)品和服務(wù)助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)更清晰、更快、更可擴(kuò)展的決策結(jié)果。于往績(jī)記錄期間，公司提供以營(yíng)銷及銷售場(chǎng)景為戰(zhàn)略重點(diǎn)的決策AI應(yīng)用，涵蓋智能廣告投放和智能數(shù)據(jù)管理。

　　根據(jù)招股書，本次港股IPO募集資金將用于：1）持續(xù)研發(fā)決策AI應(yīng)用產(chǎn)品；2）拓展銷售網(wǎng)絡(luò)，以進(jìn)一步拓展客戶群；3）選擇性地尋求戰(zhàn)略收購(gòu)以加強(qiáng)公司的決策AI應(yīng)用；4）營(yíng)運(yùn)資金及一般公司用途。

　　深演智能的上市之路堪稱坎坷。根據(jù)招股書及公開信息，2016年7月，深演智能向新三板提交掛牌申請(qǐng)，同年10月獲得批準(zhǔn)，隨后公司管理層因考慮新三板市場(chǎng)交易量和流動(dòng)性等因素，決議不推進(jìn)掛牌事宜。2022年6月，公司向深圳證券交易所提交創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，歷經(jīng)三輪問(wèn)詢后，于2024年6月撤回申請(qǐng)。

?　　值得關(guān)注的是，由于若干投資者的商業(yè)考慮，2024年12月，深演智能從上海懋耀、北京合音、中移基金、北廣文歌、深創(chuàng)投及紅土成長(zhǎng)回購(gòu)合共約230萬(wàn)股股份，占回購(gòu)前已發(fā)行股本總額的 2.75%，總對(duì)價(jià)為4,401萬(wàn)元，該對(duì)價(jià)參考了公司于2015年D輪融資的投后估值15億元。上市歷程的波折及股東的退出，一定程度說(shuō)明公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及財(cái)務(wù)狀況不佳，低于股東預(yù)期。

?　　收入及凈利潤(rùn)2024年顯著下滑 與行業(yè)高增長(zhǎng)背離

　　2022-2024年，深演智能的營(yíng)業(yè)收入分別為5.43億元、6.11億元及 5.38億元，2024 年同比下降 11.9%；凈利潤(rùn)分別為5,936萬(wàn)元、6,066萬(wàn)元及2,197萬(wàn)元，2024年同比降幅達(dá)64.5%。公司將業(yè)績(jī)下滑歸咎于兩大因素：境外客戶調(diào)整營(yíng)銷計(jì)劃推遲預(yù)算，以及消費(fèi)行業(yè)終端客戶因需求疲軟收緊開支。

?　　而根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，中國(guó)決策AI應(yīng)用市場(chǎng)2020-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為34.3%，2024-2029年預(yù)測(cè)年復(fù)合增長(zhǎng)率為36.2%；中國(guó)營(yíng)銷和銷售決策AI應(yīng)用市場(chǎng)2020-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為35.0%，2024-2029年預(yù)測(cè)年復(fù)合增長(zhǎng)率為36.5%。行業(yè)保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，深演智能不僅沒(méi)有保持高增長(zhǎng)趨勢(shì)，更是在2024年出現(xiàn)收入和凈利潤(rùn)的雙下滑；展望未來(lái)五年，深演智能是否能夠追趕上行業(yè)的高速增長(zhǎng)，其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力令人存疑。

?　　主營(yíng)業(yè)務(wù)為中國(guó)最大但市占率僅為2.6% 多家AI巨頭環(huán)伺營(yíng)銷和銷售決策賽道

　　公司在招股書中自稱，以2024年相關(guān)收入口徑計(jì)，公司在中國(guó)營(yíng)銷和銷售決策AI應(yīng)用市場(chǎng)排名第一。然而，2024年前三大中國(guó)營(yíng)銷和銷售決策AI應(yīng)用公司市占率合計(jì)僅約7.1%，其中深演智能僅以2.6%的市占率位居第一，與第二位僅有0.2%的差距。

?　　同時(shí)，港股市場(chǎng)中已有相關(guān)企業(yè)從事或部分從事與深演智能重疊的業(yè)務(wù)，且部分企業(yè)有非常明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。例如，第四范式的SHIFT智能解決方案，充分利用了其先知AI平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，面向更廣泛的行業(yè)、針對(duì)更多樣化的需求提供AI服務(wù)，其中也包括零售行業(yè)的智能營(yíng)銷服務(wù)；另外，第四范式可以利用其與現(xiàn)有客戶的合作關(guān)系，拓展其在智能營(yíng)銷的業(yè)務(wù)，削弱深演智能的市占率。

　　毛利率持續(xù)走低且遠(yuǎn)低于行業(yè) 未來(lái)能否維持盈利

　　2022-2024年，深演智能的整體毛利率分別為30.9%、31.2%、27.3%；其中，智能廣告投放業(yè)務(wù)的毛利率分別為27.7%、30.7%及27.4%，智能數(shù)據(jù)管理業(yè)務(wù)毛利率降幅更顯著，分別為45.9%、33.3%及26.6%。公司在招股書中解釋稱智能數(shù)據(jù)管理業(yè)務(wù)毛利降低的原因系，由于客戶的購(gòu)買組合隨其不斷變化的需求而改變，即從購(gòu)買更多的標(biāo)準(zhǔn)化系統(tǒng)產(chǎn)品轉(zhuǎn)到本地化部署和運(yùn)營(yíng)維護(hù)服務(wù)。在宏觀環(huán)境壓力下，深演智能的客戶結(jié)構(gòu)從“高價(jià)值產(chǎn)品采購(gòu)”向“低價(jià)值服務(wù)維持”的被動(dòng)轉(zhuǎn)向，這一趨勢(shì)若持續(xù)，將對(duì)長(zhǎng)期盈利能力構(gòu)成嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

?　　與同行相比，深演智能毛利率水平差距懸殊。2024年AI行業(yè)可比公司平均毛利率約48.3%，其中與公司業(yè)務(wù)較為可比的明略科技，其2024年毛利率為有51.6%。公司毛利率水平較低，或代表公司在客戶結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品成本控制等方面存在明顯短板。雖然公司當(dāng)前仍處于盈利狀態(tài)，但是如果不能有效改善毛利率水平，可能會(huì)進(jìn)一步壓縮盈利水平，甚至轉(zhuǎn)向虧損。

?　　研發(fā)強(qiáng)度遠(yuǎn)低于同行 技術(shù)迭代存疑

　　2022-2024年，深演智能的研發(fā)開支分別為4,687萬(wàn)元、5,406萬(wàn)元及5,634萬(wàn)元，僅占總收入的8.6%、8.8%及10.5%。深演智能在招股書中多次表示“領(lǐng)先的研發(fā)實(shí)力，驅(qū)動(dòng)我們的AI創(chuàng)新引擎”；”我們的技術(shù)實(shí)力超越理論”；“我們走在AI能力的前沿”。按照深演智能的表述，其研發(fā)費(fèi)用或研發(fā)費(fèi)用率應(yīng)該比同行高，尤其是在AI行業(yè)蓬勃發(fā)展的趨勢(shì)下應(yīng)該保持增長(zhǎng)的趨勢(shì)。然而，公司研發(fā)費(fèi)用及費(fèi)用率遠(yuǎn)低于AI行業(yè)其他公司水平（2024年可比公司平均研發(fā)投入約17.9億元，占營(yíng)業(yè)收入比例約49.3%）。當(dāng)同行業(yè)公司紛紛加大AI研發(fā)以期望提高技術(shù)壁壘、提升產(chǎn)品/服務(wù)效果、搶占市場(chǎng)份額時(shí)，讓人懷疑深演智能較低的研發(fā)水平，是否能持續(xù)為客戶提供高質(zhì)量的AI決策及營(yíng)銷服務(wù)。

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?　　前五大客戶收入占比超50% 原第一大客戶阿里巴巴地位下降

　　2022 -2024年，深演智能來(lái)自前五大客戶的收入分別為2.77億元、3.07億元及2.94億元，分別占相應(yīng)年度總收入的 51.1%、50.2%及54.6%。結(jié)合公司A股招股書信息，雖然近3年前五大客戶收入占比較2020年、2021年超70%的水平有一定程度的改善，但公司仍面臨集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)。

?　　公司此前的收入及盈利重度依賴阿里巴巴。2020-2022年阿里巴巴曾是公司的第一大客戶，然而其銷售收入貢獻(xiàn)從2021年的高點(diǎn)4.4億元，占公司營(yíng)業(yè)收入約50.6%，下滑至2024年的0.90億元，占公司營(yíng)業(yè)收入約16.6%，并退居為第二大客戶。2023-2024 年，深演智能的第一大客戶變?yōu)閃PP集團(tuán)，分別貢獻(xiàn)了0.86億元及0.96億元，與此前作為第二大客戶時(shí)的收入差異不大，難以對(duì)公司業(yè)績(jī)形成強(qiáng)有力的支撐。因此，公司在客戶結(jié)構(gòu)上，缺少新的增長(zhǎng)點(diǎn)，若無(wú)法把握住新客戶的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，或較難在收入層面收獲增長(zhǎng)。

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責(zé)任編輯：曹希