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　　出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

　　7月8日，全球礦區(qū)無人駕駛龍頭企業(yè)——易控智駕科技股份有限公司（下稱“易控智駕”）遞交了修訂后的上市申請文件，公司進一步委任中信里昂和麥格理資本為其整體協(xié)調(diào)人。修訂后，易控智駕的保薦人仍是海通國際（獨家），整體協(xié)調(diào)人變?yōu)楹Ｍ▏H、中信里昂和麥格理資本三家。

　　按2024 年收入計，易控智駕在全球L4級無人駕駛公司中排名第一，國內(nèi)礦區(qū)無人駕駛解決方案市場份額達49.2%。盡管國內(nèi)市場份額接近50%，易控智駕仍難堵連續(xù)巨虧、經(jīng)營現(xiàn)金流嚴重“失血”、有息負債連年大增、資產(chǎn)負債率居高不下等“財務窟窿”。

　　易控智駕也在努力改變上述困境，比如商業(yè)模式由重資產(chǎn)的 TaaS（持車模式）為主逐漸轉(zhuǎn)為以ATaaS（不持車模式）為主，拉高毛利率減少虧損；又比如引進外部融資、赴港上市募資降低負債水平。不過，轉(zhuǎn)型期的成本壓力仍較大。

　　此外，易控智駕嚴重依賴大客戶但極其不穩(wěn)定，大客戶頻繁變動第一大客戶三年三度易主，一旦大客戶流失將面臨較大業(yè)績壓力。比如2022年度第一大客戶A、第三大客戶C、第四大客戶D、第五大客戶E皆消失在2023年、2024年度前五大客戶之列；2023年度第一大客戶F、第二大客戶G 、第五大客戶I消失在2024年前五大客戶之列；2024年第二大客戶J、第三大客戶K、第四大客戶客戶L都是當年才與易控智駕開展合作。

　　近50%的市占率仍難堵“財務窟窿”

　　招股書顯示，易控智駕是一家L4級無人駕駛解決方案公司，主要領域為礦區(qū)運輸。

　　傳統(tǒng)礦山運輸?shù)耐袋c，為無人駕駛技術(shù)鋪就了剛需土壤。一輛傳統(tǒng)礦卡需配備多名司機，按照每人年薪10萬-15萬元，單臺車年人力成本高達幾十萬元。更棘手的是，很多大型礦區(qū)位于高原、荒漠等偏遠地帶，司機招聘難度極大。自動化需求，讓礦區(qū)成為L4級無人駕駛最早落地的場景。

　　弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2024年中國礦區(qū)無人駕駛解決方案市場規(guī)模已達20億元，預計2030年將升至301億元，復合年增長率57.4%。無人礦卡銷量將從2025年的4000輛增至2030年的16340輛，年復合增長率32.5%。

　　以2024 年收入計，易控智駕在全球L4級無人駕駛公司中排名第一，國內(nèi)礦區(qū)無人駕駛解決方案市場份額達49.2%（按易控智駕2024年9.7億元收入計算）。

　　盡管國內(nèi)市場份額接近50%、營收連續(xù)翻倍增長，易控智駕仍難堵住連續(xù)巨虧、經(jīng)營凈現(xiàn)金流嚴重“失血”、巨額應收賬款掛賬、資產(chǎn)負債率居高不下等“財務窟窿”。

　　2022-2024年，易控智駕分別實現(xiàn)營業(yè)收入0.6億元、2.71億元、9.86億元，2023年和2024年的增速分別高達352.15%、264.04%；分別實現(xiàn)凈利潤-2.16億元、-3.34億元、-3.9億元，虧損逐年擴大，三年合計虧損9.4億元。

　　易控智駕表示，虧損的主要原因包括大量的技術(shù)研發(fā)投入、早期資本密集型的商業(yè)模式導致成本較高，以及行業(yè)銷售及部署周期較長等。

　　易控智駕財務上的隱憂不僅僅是連續(xù)擴大的虧損，公司營收激增但經(jīng)營凈現(xiàn)金流嚴重“失血”、有息負債連年攀升更是難以解決的“財務黑洞”。

　　2022-2024年，易控智駕經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-0.75億元、-2.51億元、-7.13億元，經(jīng)營“失血”逐年嚴重，并且2024年流出的現(xiàn)金凈額比當年虧損的金額多出近一倍。

　　易控智駕經(jīng)營凈現(xiàn)金流常年“失血”，與巨額應收賬款掛賬有一定關聯(lián)。2022-2024年各年末，易控智駕貿(mào)易應收款項及應收票據(jù)金額分別為0.3億元、1.15億元、6.2億元，2023年和2024年的增速分別為291.16%、436.95%。2024年，公司應收賬款的增速已經(jīng)超過了同期營收增速，說明公司應收賬款回款有放緩趨勢。有投資者認為，這暴露了易控智駕在產(chǎn)業(yè)鏈中的弱勢地位，被迫接受巨頭客戶的漫長賬期。

　　易控智駕目前自身“造血”能力偏弱，因此通過擴大負債維持經(jīng)營。2022-2024年，公司負債總額分別為7.71億元、15.23億元、16.15億元；其中流動負債分別為1.38億元、3.6億元、11.4億元，2023年和2024年的增幅分別為160.87%、216.67%；股東權(quán)益分別為-4.89億元、-8.12億元、2.6億元，2022年和2023年連續(xù)兩年資不抵債；資產(chǎn)負債率分別為273.31%、214.38%、86.14%，盡管2024年已經(jīng)擺脫資不抵債，但86%的負債率依舊很高，成為壓在公司頭上的利劍。

　　2022-2024年各年末，易控智駕短期借貸及長期借貸當期到期部分的金額分別為0.25億元、1.66億元、6.77億元，長期借貸分別為0.54億元、1.07億元、4.47億元，兩項有息負債合計0.79億元、2.73億元、11.24億元，2023年和2024年的增速分別為245.57%、311.72%。

　　截至2024年末，公司現(xiàn)金儲備僅0.46億元，難以覆蓋同期6.77億元的短期借貸，更難以覆蓋同期有息負債之和11.24億元。在虧損擴大、經(jīng)營凈現(xiàn)金流長期“大失血”的情況下，公司亟待堵住這個“財務窟窿”。

　　嚴重依賴大客戶但極其不穩(wěn)定 第一大客戶三年三易其主

　　2022-2024年，易控智駕來自前五大客戶的收入分別為5980萬元、2.56億元、8.25億元，占總營收的比重分別為99.9%、94.4%及83.7%；第一大客戶的收入分別為3100萬元、1.13億元、5.37億元，占比分別為51.8%、41.7%及54.5%。

　　不難看出，易控智駕對前五大客戶十分依賴，尤其是對第一大客戶十分依賴，2022年、2024年對第一大客戶構(gòu)成重大依賴（占比超50%）。

　　大客戶依賴的主要風險是，一旦與某個大客戶尤其是第一大客戶的訂單減少甚至不再合作，公司的業(yè)績會產(chǎn)生十分大的波動，影響公司的持續(xù)經(jīng)營能力和持續(xù)盈利能力。

　　但易控智駕在報告期內(nèi)就出現(xiàn)了大客戶不穩(wěn)定的情況，大客戶變動頻繁，第一大客戶三年三易其主。

　　招股書顯示，易控智駕2022年度第一大客戶A、第三大客戶C、第四大客戶D、第五大客戶E皆消失在2023年、2024年度前五大客戶之列。

　　易控智駕2023年度第一大客戶F、第二大客戶G 、第五大客戶I消失在2024年前五大客戶之列。易控智駕2023年的大客戶情況與2022年有很大不同，因為此時的大客戶銷售額都很高，比如2023年度第一大客戶F當年的銷售額高達1.13億元，但沒有進入2024年前五大客戶之列。2023年度第二大客戶G，當年銷售額高達5654萬元，同樣沒有進入到2024年前五大客戶之列。

來源：招股書

　　并且，2023年度第一大客戶F、第二大客戶G都是2023年才與易控智駕開展合作，合作當年便成為前兩大客戶，但2024年又同時消失在前五大客戶之列。易控智駕2024年前五大客戶中，第二大客戶J、第三大客戶K、第四大客戶客戶L也都是2024年才與易控智駕開展合作。

來源：招股書

　　頻繁變動的大客戶決定著公司業(yè)績的穩(wěn)定性，也決定著公司能否繼續(xù)保持領先的市場份額。易控智駕大客戶不穩(wěn)定的另一個表現(xiàn)是，第一大客戶三年三度易主，由2022年的A變?yōu)?023年的F，再變?yōu)?024年的H。

　　輕資產(chǎn)模式和外部融資能否改命？

　　面對持續(xù)虧損及直線增長的有息負債，易控智駕通過改良商業(yè)模式以及引進外部融資進行改善。

　　招股書顯示，易控智駕主要有兩種商業(yè)模式，TaaS（持車模式）及ATaaS（不持車模式）。TaaS（持車模式）下，公司自購礦卡車輛，為客戶提供全包服務（車輛+無人駕駛系統(tǒng)+運營維護），屬于重資產(chǎn)模式；ATaaS（不持車模式）下，客戶自行購買車輛，公司僅提供無人駕駛技術(shù)和運營支持，收取軟件服務費，屬于輕資產(chǎn)模式。

　　TaaS模式需大量購車，導致折舊和利息支出高企。每輛礦卡成本超百萬元，1400輛車意味著14億元左右的固定資產(chǎn)投入。易控智駕2022年TaaS模式貢獻99.9%收入，卻帶來-29.7%毛利率的巨額虧損。

　　易控智駕早期通過重資產(chǎn)模式（TaaS）打開市場后，目前逐步推廣輕資產(chǎn)模式（ATaaS）以改善現(xiàn)金流和利潤。2024年，公司ATaaS模式收入為4.53億元，占比46%，毛利為0.63億元 ，毛利率為14%（高于TaaS模式的1.4%）。

來源：招股書

　　易控智駕雖正轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)的ATaaS模式，但轉(zhuǎn)型期成本壓力仍大。2024年，公司營業(yè)成本9.12億元，研發(fā)開支2.08億元，銷售行政及一般費用1.17億元，三項合計12.37億元，遠超9.86億元的收入。

　　易控智駕還通過外部融資改善困境。在遞表的前一天，易控智駕完成了4億元的D輪融資，由寧德時代旗下的溥泉資本、方廣資本、星奇基金、中際控股、同力股份等聯(lián)合投資。

　　易控智駕的IPO募資計劃清晰地指向三大方向：研發(fā)投入、全球業(yè)務擴張、客戶獲取。這筆資金能否幫助公司突破瓶頸，我們拭目以待。

責任編輯：公司觀察