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7月10日，睿遠(yuǎn)基金創(chuàng)始人陳光明和橡樹資本聯(lián)席創(chuàng)始人霍華德·馬克斯在中金財(cái)富云會客廳直播交流中，圍繞著：美國關(guān)稅及市場、4月大跌時的應(yīng)對，中國的科技創(chuàng)新，價投在中國的實(shí)踐等話題，展開交流，干貨很多。

對此，證星研究院整理了本場大師對話的精華，把要點(diǎn)分享給大家。

以下為此次演講實(shí)錄節(jié)選：

一、關(guān)于關(guān)稅：或?qū)⒂锌深A(yù)期的新政策

陳光明：霍華德先生一直很關(guān)注周期，所以第一個問題是想請教霍華德先生，您認(rèn)為，目前美國經(jīng)濟(jì)所處的位置和去年相比有什么明顯的變化嗎？

另外，我們也看到美國股市的總市值占到全球總市值的50%，而美國的GDP只占到全球的1/4左右，從估值的視角顯得比較高。

最近有一個流行的觀點(diǎn)是“美國例外論的終結(jié)”。你怎么看待目前美國股票市場、資本市場的投資價值？

霍華德·馬克斯：您的這個問題融合了很多細(xì)項(xiàng)，我來盡力解答。

去年我們的那次對話之后，世界發(fā)生了很多變化。我認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)依舊持續(xù)良好態(tài)勢。不過，特朗普當(dāng)選總統(tǒng)引發(fā)的政策層面的變化，為市場帶來了波動性和不確定性。

當(dāng)然大家都知道，貿(mào)易政策和關(guān)稅是最大的不確定因素。

金融市場不喜歡不確定性，因此在四月初反應(yīng)非常強(qiáng)烈，但現(xiàn)在這些強(qiáng)烈的反應(yīng)在很大程度上已經(jīng)修復(fù)過來了。特朗普總統(tǒng)的迅速調(diào)整獲得市場的認(rèn)可......

我認(rèn)為，美國將會有新的關(guān)稅政策。特朗普是一個推動新的關(guān)稅政策的堅(jiān)定派，因此毫無疑問我們會有比過去更高的關(guān)稅稅率。但關(guān)稅政策目標(biāo)應(yīng)該是適度、可預(yù)測、有針對性的關(guān)稅。

二、關(guān)于“美國例外論“終結(jié)：認(rèn)為并不適用

霍華德·馬克斯：陳總您問題中最重要的一個部分是涉及美國例外主義。我相信在過去80到100年里，美國經(jīng)濟(jì)在世界上處于領(lǐng)先地位，(多重因素)共同促成了美國當(dāng)今的地位。

這就是為什么美國公司在市值方面領(lǐng)先全球，當(dāng)然其中一部分原因是美國上市公司的占比高于其他地區(qū)，所以這并不能完全代表經(jīng)濟(jì)或企業(yè)部門規(guī)模。

關(guān)于“美國例外主義”，現(xiàn)時存在一些疑問...(當(dāng)下)問題是，它是否仍然像以前一樣好？

迄今為止，本屆政府的一些行為引發(fā)了一些關(guān)于美國參與國際活動的可信度的問題。如我所言，我相信我提到的一系列因素依然有效。截至目前，美國主導(dǎo)著全球投資組合。

一些人可能決定減少未來在美國的持倉，但不認(rèn)為“美國例外主義終結(jié)”或“在投資組合中超配美國的終結(jié)”等詞匯適用。我認(rèn)為在未來幾十年，美國仍將是一個非常有回報的投資目的地。

三、關(guān)于波動：當(dāng)百貨商店打折時，應(yīng)更積極地購買

陳光明：4月關(guān)稅政策宣布后全球市場明顯回調(diào)，不僅是股票，甚至包括傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)，如國債甚至黃金，盡管是非常短暫的。

一般我們會把這種劇烈下跌中的加倉稱作“接刀子”。在今年4月市場這種波動幅度里橡樹資本有嘗試去“接刀子”嗎？如何平衡收益和風(fēng)險，謝謝。

霍華德?馬克斯：我認(rèn)為作為價值投資者，無論是您還是橡樹，其中一個重要方面是投資始于被投資標(biāo)的，而不是整體宏觀經(jīng)濟(jì)。

如我所提到的，雖然美國的一些方面可能有所減弱，但美國的例外性并沒有結(jié)束，美國經(jīng)濟(jì)和公司的可靠性也沒有結(jié)束。相信仍會找到具有成長性和償付能力的公司，并在具有吸引力的價格出現(xiàn)時出手。

當(dāng)然，今年四月初宣布關(guān)稅政策時，市場反應(yīng)消極，有些投資者退出離場，他們說：“哦，市場在下跌，這很令人擔(dān)憂！” 但我們不這樣認(rèn)為，橡樹把這看作“商品打折”，當(dāng)百貨商店打折時，我們應(yīng)更積極地購買。

在今年四月疲軟的環(huán)境中，我們確實(shí)部署了資本，而這一操作受益于之后的復(fù)蘇。我們認(rèn)為，在困難時期也要始終挺身而出，是非常重要的。

四、關(guān)于中國資產(chǎn)：4月市場波動時，明顯加倉

談及如何看待今年4月的中國市場，以及在這種環(huán)境下是如何應(yīng)對的話題。陳光明是這樣回答的：

陳光明：非常認(rèn)同霍華德先生剛剛講的，價格的波動有時非常劇烈，但是企業(yè)本身的內(nèi)在價值，其實(shí)它并沒有像價格表現(xiàn)的那么大的變化。

尤其一些優(yōu)秀企業(yè)，他們持續(xù)地創(chuàng)造著豐厚的自由現(xiàn)金流。

4月份我們中國的資產(chǎn)在不確定的關(guān)稅政策下也出現(xiàn)了巨大波動，我們是有明顯加倉動作的，主要基于兩個方面的原因：

第一，就是經(jīng)過2018、2019年的貿(mào)易戰(zhàn)之后，中國出口美國市場的占比是明顯下降的，中國上市公司收入中涉及到美國出口的只有低個位數(shù)，大約3%左右。同時企業(yè)也做了更多的準(zhǔn)備，出口市場更加分散。

第二，我們也相信，中美彼此之間不可能在貿(mào)易上完全快速地切斷。非理性的高關(guān)稅也是不可持續(xù)的。

五、關(guān)于創(chuàng)新(AI)：中國在創(chuàng)新方向有巨大潛力

陳光明：今年在DeepSeek問世之后，感覺到投資人對于中國市場情緒變得更加樂觀...海外投資人怎么看待中國科技這一現(xiàn)象和變化(以DeepSeek為例)？

霍華德?馬克斯：我認(rèn)為，這件事對人們最重要的啟發(fā)是，美國目前并不壟斷技術(shù)進(jìn)步，而其他國家，尤其是中國，在這個領(lǐng)域也有自己的發(fā)言權(quán)。

DeepSeek并非美國公司而是中國公司，這是中國公司在一些具有吸引力的領(lǐng)域如人工智能中具有競爭能力的一個標(biāo)志。

投資者必須記住，當(dāng)一個行業(yè)表現(xiàn)非常強(qiáng)勁時，當(dāng)一家公司作為該行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者表現(xiàn)強(qiáng)勁時，這種地位始終受到競爭威脅。他們不應(yīng)自滿，也不應(yīng)過高估值。

美國領(lǐng)先的科技公司，引領(lǐng)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，是具有異常高盈利能力、非常強(qiáng)大的護(hù)城河、非常強(qiáng)大的技術(shù)地位和市場份額的出色公司。但正如您所知它們也一直面臨競爭...Deep Seek是一個提醒。

陳光明：整體來講，對中國科技產(chǎn)業(yè)，這是一個典型的案例，對于未來長期的各行各業(yè)的投資機(jī)會，我是整體保持比較樂觀的態(tài)度......

從科技行業(yè)的創(chuàng)新，AI的突破，以及最近創(chuàng)新藥的整體爆發(fā)，都證明著中國在創(chuàng)新這個方向有巨大的潛力。同時中國還具備最完備的、最高效率的、最低成本的產(chǎn)業(yè)鏈，并且還在持續(xù)快速地迭代和進(jìn)化中...

我們覺得中國長期的競爭力正處于持續(xù)上升的周期中，相信資本市場最終一定會反映中國長期上升的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，最終實(shí)現(xiàn)較好的股東回報。

六、價值投資實(shí)踐在中國：內(nèi)在價值的評估實(shí)踐有差異

霍華德?馬克斯：在中國進(jìn)行價值投資，和在美國或新興市場進(jìn)行價值投資相比，有什么區(qū)別？

陳光明：價值投資從基本的原理上來講，其實(shí)是全世界都是一樣的，也非常簡單易懂，就是以低于內(nèi)在價值的價格買入，實(shí)現(xiàn)投資回報。

但是價值投資作為一門實(shí)踐性的科學(xué)，它的難度主要在對內(nèi)在價值的判斷上。然后在不同國家，內(nèi)在價值的評估實(shí)踐可能會有一些差異。

比如說在中國，內(nèi)在價值的穩(wěn)定性和持續(xù)性相對要偏弱一點(diǎn)，或者說變化會相對會更多一點(diǎn)，所以企業(yè)發(fā)展的周期性，或者周期會相對更短一點(diǎn)。

從這個意義上來講，難度會更加大，需要更加小心地去評估，然后根據(jù)新的信息和新的變化，及時去更新企業(yè)的內(nèi)在價值評估的值。

其次，中國作為新興市場，相對來講價格的波動會更大，所以對人性的挑戰(zhàn)就會更大，它會對你克制自己情緒的能力要求更高，它需要更多地抵抗貪婪和恐懼。

另外，內(nèi)在價值的不確定性也更大，這當(dāng)然也是導(dǎo)致波動比較大的重要原因之一，它也更需要你提升能力，去更加準(zhǔn)確地和更好地掌握對內(nèi)在價值的評估和判斷。

七、面對不確定性：不要賭中國輸，長期才是創(chuàng)造財(cái)富方法

陳光明：過去幾年，我們經(jīng)常聽到的一個詞，就是市場的不確定性增加，

您在行業(yè)內(nèi)從業(yè)超過50年，您覺得過去5年是否是投資上特別困難的5年嗎，怎樣面對不確定性？具備什么樣特質(zhì)的投資人能夠適應(yīng)這樣的市場？

霍華德?馬克斯：宏觀、政治前景、地緣政治、世界事務(wù)和全球經(jīng)濟(jì)的不確定性總是存在，并且容易受到突發(fā)事件影響。這導(dǎo)致了投資者，以及相對于價值的價格過度波動，我們希望能夠利用這些機(jī)會...

從長遠(yuǎn)來看，美國和中國經(jīng)濟(jì)是增長的引擎...

歷史上最偉大的投資者沃倫·巴菲特因曾經(jīng)說過“不要賭美國輸”而聞名，我還想說不要賭中國輸。長期、耐心、認(rèn)真地致力于投資，比試圖猜測未來然后進(jìn)出市場要成功得多。

把握市場時機(jī)非常困難，長期參與市場才是創(chuàng)造長線財(cái)富的方法。

而橡樹試圖實(shí)踐并且我也非常贊賞的做法，就是您在不確定性激增導(dǎo)致價格崩潰時，意識到價值并堅(jiān)持一致的方法。

PS:本文內(nèi)容僅為觀點(diǎn)分享，不做投資建議。