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中金發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，維持特步國(guó)際(01368)2025/26年EPS預(yù)測(cè)0.50/0.55元不變，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)10/9倍2025/26年市盈率，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)6.90港元不變，對(duì)應(yīng)13/12倍2025/26年市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有29%的上行空間。公司公布2025年第二季度營(yíng)運(yùn)情況：特步主品牌零售流水同比增長(zhǎng)低單位數(shù)，零售折扣七至七五折，6月末渠道庫(kù)存周轉(zhuǎn)4-4.5個(gè)月;Saucony品牌零售流水同比增長(zhǎng)超20%。

中金主要觀點(diǎn)如下：

功能性品類(lèi)驅(qū)動(dòng)特步主品牌健康增長(zhǎng)

2Q25特步主品牌零售流水同比增長(zhǎng)低單位數(shù)，公司堅(jiān)持以專(zhuān)業(yè)影響大眾的策略，季內(nèi)跑步及戶(hù)外品類(lèi)引領(lǐng)整體增長(zhǎng)(1H25跑步品類(lèi)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)雙位數(shù))，兒童品類(lèi)表現(xiàn)好于成人。分月份來(lái)看，4-5月銷(xiāo)售表現(xiàn)好于6月，主要由于五一黃金周以及618銷(xiāo)售周期延長(zhǎng)帶動(dòng)。雖然季內(nèi)有五一黃金周及618電商大促影響，特步主品牌零售折扣維持七至七五折，環(huán)比保持穩(wěn)定?？紤]到下半年有較多馬拉松賽事活動(dòng)，公司主動(dòng)進(jìn)行滾動(dòng)備貨，6月末渠道庫(kù)存周轉(zhuǎn)4-4.5個(gè)月。7月以來(lái)特步主品牌銷(xiāo)售表現(xiàn)好于6月，線(xiàn)上優(yōu)于整體銷(xiāo)售。

Saucony、Merrell達(dá)成快速增長(zhǎng)

Saucony品牌定位“百年跑鞋世家”，深耕中國(guó)高線(xiàn)城市精英人群和跑步品類(lèi)，2Q25零售流水同比增長(zhǎng)超20%。Saucony繼續(xù)推進(jìn)品牌升級(jí)，在跑步品類(lèi)研發(fā)推新的同時(shí)，也在加強(qiáng)服裝、生活休閑產(chǎn)品線(xiàn)的布局，同時(shí)優(yōu)化線(xiàn)上渠道產(chǎn)品并加強(qiáng)線(xiàn)上折扣控制。管理層計(jì)劃2H25加快Saucony線(xiàn)下新渠道布局，維持全年收入同比增長(zhǎng)30-40%的指引。Merrell品牌2Q25零售流水同比增長(zhǎng)超50%，公司規(guī)劃繼續(xù)加強(qiáng)產(chǎn)品研發(fā)，渠道布局暫時(shí)以線(xiàn)上為主。

特步主品牌渠道轉(zhuǎn)型優(yōu)化逐步推進(jìn)

公司規(guī)劃4Q25逐步收回100-200家特步主品牌門(mén)店進(jìn)行DTC轉(zhuǎn)型，2026年收回300-400家門(mén)店，對(duì)應(yīng)資本開(kāi)支約4億元。由于涉及DTC轉(zhuǎn)型的門(mén)店數(shù)量占比相對(duì)較低，管理層預(yù)計(jì)2025-2026年DTC轉(zhuǎn)型對(duì)公司整體收入影響有限，未來(lái)公司計(jì)劃加快特步主品牌在購(gòu)物中心和奧萊渠道的布局(目前占比約30%)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，終端零售環(huán)境不及預(yù)期，渠道轉(zhuǎn)型不及預(yù)期。