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中金發(fā)布研報(bào)稱，維持萬(wàn)物云(02602)盈利預(yù)測(cè)基本不變(主要反映AIoT業(yè)務(wù)體量下行對(duì)收入影響)，預(yù)計(jì)2025-26年核心凈利潤(rùn)同比+14%/+13%至25.40/28.59億元。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)27.5港元/股，對(duì)應(yīng)12倍2025年目標(biāo)核心P/E和6%上行空間。公司交易于11倍2025年核心P/E和7.3% 2025年股息收益率(假設(shè)全年派出80%的2025年核心凈利潤(rùn))。

中金主要觀點(diǎn)如下：

萬(wàn)物云業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期

公司公布1H25業(yè)績(jī)：收入同增3%至181.4億元，毛利潤(rùn)同增4%至24.9億元、毛利率同比持平，核心凈利潤(rùn)同增11%至13.2億元，符合市場(chǎng)預(yù)期，主要得益于銷管費(fèi)用管控。公司宣告每股派息0.951元/股(派息額為11億元人民幣)，派息率達(dá)核心凈利潤(rùn)的83%，對(duì)應(yīng)股息收益率4.0%。

住宅及商企物管外拓持續(xù)彰顯核心競(jìng)爭(zhēng)力

1H25住宅合約年化飽和收入凈新增10.3億元，其中存量住宅達(dá)6.7億元、同比增長(zhǎng)31.5%;同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)其彈性定價(jià)解決方案落地，截至目前簽約22個(gè)項(xiàng)目、飽和收入7,500萬(wàn)元，接洽中項(xiàng)目合同額則超12億元。商企服務(wù)方面，1H25商企合約年化飽和收入凈新增12.5億元，公司一方面持續(xù)發(fā)力企服+生態(tài)業(yè)務(wù)落地、拓展服務(wù)邊界，另一方面在能源管理服務(wù)等專業(yè)賽道落地13個(gè)項(xiàng)目。得益于市場(chǎng)化外拓持續(xù)落地，1H25公司住宅及商企物管收入分別同比增長(zhǎng)10.4%和7.7%，成為收入增長(zhǎng)主要引擎。

提效改造持續(xù)推進(jìn)，住宅毛利率階段性受到收繳率影響

截至1H25末公司完成300個(gè)蝶城提效改造，覆蓋在管項(xiàng)目總量38%，改造帶來(lái)毛利提升2.3億元;但由于宏觀環(huán)境影響下居民繳費(fèi)意愿有所下降，1H25住宅物管毛利率同比下降0.5ppt至12.9%。中后臺(tái)方面，得益于物業(yè)智能管家、AI員工等應(yīng)用的積極落地，公司銷售管理費(fèi)用額同比下降4%、銷管費(fèi)用率同比下降0.5ppt至6.5%。

積極著眼于后續(xù)發(fā)展與核心競(jìng)爭(zhēng)力建設(shè)

公司業(yè)績(jī)會(huì)提出三個(gè)方向：物業(yè)服務(wù)升級(jí)、社區(qū)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、以及AI應(yīng)用助力管理提效和能力輸出;截至1H25公司賬面現(xiàn)金114.6億元，其積極規(guī)劃現(xiàn)金使用，包括同業(yè)收并購(gòu)、科技化建設(shè)等，以匹配上述三大方向。分紅派息方面，公司希望在發(fā)展的基礎(chǔ)上兼顧股東回報(bào)。

關(guān)注后續(xù)關(guān)聯(lián)方風(fēng)險(xiǎn)敞口管控效果

截至1H25末關(guān)聯(lián)方貿(mào)易應(yīng)收款總額26.02億元、較2024年末僅增加1.56億元，風(fēng)險(xiǎn)敞口管控效果顯現(xiàn)。此外，公司7月1日公告顯示萬(wàn)科企業(yè)已質(zhì)押45.69%的萬(wàn)物云股份(總持股占比57.12%)。往后看，該行建議持續(xù)關(guān)注關(guān)聯(lián)方在股權(quán)、應(yīng)收款余額償付、增量關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)等多方面影響。

風(fēng)險(xiǎn)提示：住宅物管毛利率不及預(yù)期;住宅及商企項(xiàng)目外拓不及預(yù)期;派息不及預(yù)期。