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中金發(fā)布研報(bào)稱，看好北森控股(09669)在云端HCM產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)；但考慮流動(dòng)性折價(jià)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)17%至5.0港元(基于3.4倍FY25市銷率)。鑒于實(shí)施周期拉長(zhǎng)、新簽慢于預(yù)期，下調(diào)FY25/FY26收入預(yù)測(cè)2.1%/3.7%至9.6億元/11.0億元。考慮經(jīng)營(yíng)提效成果顯著，將經(jīng)調(diào)整歸母凈虧損預(yù)測(cè)由9,779萬(wàn)元/4,342萬(wàn)元調(diào)整至7,348萬(wàn)元/1,820萬(wàn)元。

中金主要觀點(diǎn)如下：

產(chǎn)品收入維持韌性。

該行預(yù)計(jì)公司FY25H1將錄得8.7%的同比收入增長(zhǎng)。其中，云端HCM解決方案收入同比增長(zhǎng)14.5%，主要源于客戶流失減少、現(xiàn)有客戶持續(xù)增購(gòu)，部分被新簽放緩所抵消。該行預(yù)計(jì)，F(xiàn)Y25H1公司客戶數(shù)及客單價(jià)均有望錄得中高單位數(shù)的同比增長(zhǎng)，存量客戶訂閱收入金額留存率(NDR)或由上年同期的104%改善至107%。專業(yè)服務(wù)收入同比下滑8.0%，主要受Core HCM占比提升以及客群結(jié)構(gòu)上移帶來(lái)的實(shí)施交付周期拉長(zhǎng)影響。該行預(yù)計(jì)，隨著FY25H2實(shí)施交付及客制化開(kāi)發(fā)等項(xiàng)目結(jié)項(xiàng)節(jié)奏加快，專業(yè)服務(wù)收入有望回歸正增長(zhǎng)。

產(chǎn)品方面，公司于2024年8月15日發(fā)布iTalentX平臺(tái)8.0版本，主要包括AI Family產(chǎn)品家族和中企出海兩部分。其中，AI Family產(chǎn)品家族推出基于大模型的七大AI助手，包括AI招聘助手、AI面試官、AI員工助手、AI做課助手、AI陪練助手、AI測(cè)評(píng)、AI領(lǐng)導(dǎo)力教練；該行認(rèn)為，企業(yè)人力資源管理流程有諸多適宜生成式AI應(yīng)用落地的場(chǎng)景，基于北森積累的客戶基礎(chǔ)及跨行業(yè)人力資源管理方法論，公司AI產(chǎn)品的商業(yè)化前景值得期待。此外，公司持續(xù)完善PaaS平臺(tái)國(guó)際化能力，目前其一體化HR SaaS解決方案已覆蓋海外人員的招聘、人事、假勤、薪酬、目標(biāo)績(jī)效和學(xué)習(xí)培訓(xùn)的全場(chǎng)景數(shù)字化，助理企業(yè)客戶在全球范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)高效、合規(guī)的人力資源管理，護(hù)航中企出海。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正可期。

該行預(yù)計(jì)公司FY25H1經(jīng)調(diào)整毛利率同比改善約1.4個(gè)百分點(diǎn)至65.2%，主要得益于規(guī)模效應(yīng)及有效的項(xiàng)目利潤(rùn)率管控；預(yù)計(jì)經(jīng)調(diào)整凈虧損率同比收窄13個(gè)百分點(diǎn)至8.5%，主要得益于毛利率改善及有效的費(fèi)用控制；預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出將收窄至一億元以內(nèi)。展望FY25H2，該行預(yù)計(jì)隨著公司產(chǎn)品端客戶增購(gòu)持續(xù)、服務(wù)端確收節(jié)奏加快，有望帶動(dòng)經(jīng)調(diào)整凈虧損率持續(xù)收窄，全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正可期。該行預(yù)計(jì)FY2025H1收入同比增長(zhǎng)8.7%至4.35億元，虧損同比收窄。該行預(yù)計(jì)北森控股FY25H1收入同比增長(zhǎng)8.7%至4.35億元；預(yù)計(jì)經(jīng)調(diào)整歸母凈虧損3,684萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)凈虧損率8.5%，同比收窄13個(gè)百分點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；產(chǎn)品迭代不及預(yù)期。